化纤龙头企业争夺“一哥”地位

　　由于国内需求强劲加上供应短缺，国内粘胶短纤价格持续出现上涨，经过我们的分析，尽管2008年产能增长较多，国内粘胶短纤仍处于供需平衡状态，行业将保持较好景气度，产品价格将维持高位，企业盈利有望超出预期。

　　龙头企业 山东海龙(000677)和澳洋科技(002172)值得重点关注。

　　分析和评论：

　　(1)粘胶纤维行业景气度还将维持

　　粘胶简介。在纺织纤维中，天然纤维如蚕丝、棉性能的优越众所周知，其安全性和环保性最为突出，但在附加技术和功能方面多受局限。粘胶短纤属天然纤维素再生纤维，它不但拥有棉纤维的特性，且拥有棉纤维不具备的蚕丝的部分优点；吸湿量则高达13～15%，比棉纤维高出6～7%，穿着更加舒适；染色靓丽性更优于棉纤维；手感柔软、丰满、滑爽，具有优良的悬垂性和蚕丝般的光泽；通过人为加工又可赋予新性能，在光泽、色谱、功能及所需的纤度等方面超过了天然纤维。石油化工合成纤维的技术和功能五彩纷呈，但舒适性和环保性是其致命弱项。粘胶短纤因其天然属性，其制品的废旧弃物可自然降解，是一种性能优良的环保型纤维；而合成纤维绝大多数难降解，易造成“二次污染”。此外，粘胶短纤的不起静电、吸湿透气性、穿着舒适性等天然棉纤维属性，均是合成纤维无法比拟的；而且纤维素分子上存在活泼的羟基，使得粘胶纤维生产中的各个环节可与许多其它分子接枝共聚，进行结合改性，为各种高新技术在粘胶纤维上的发展提供了广阔空间。

　　粘胶纤维公司可以分为三类：1)以粘胶长丝为核心业务的公司，如保定天鹅(13.47,-0.35,-2.53%)(长丝产量2.1万吨，06年产量，下同)；2)以短纤为核心业务的公司，如山东海龙(短纤产量12.11万吨)和澳洋科技(短纤产量10.72万吨)；3)长短丝业务均占较大比重的公司，如新乡化纤(16.21,-0.49,-2.93%)(短纤产量5.15万吨，长丝产量5.0万吨)、吉林化纤(12.45,0.34,2.81%)(短纤产量6.48万吨，长丝产量1.95万吨)、南京化纤(13.34,-0.30,-2.20%)(短纤2.91万吨，长丝2.5万吨)、丹东化纤(8.71,0.22,2.59%)(短纤产量4.74万吨，长丝产量2万吨)、湖北化纤(短纤产量1万吨，长丝产量1.2万吨)。

　　粘胶长丝。由于粘胶长丝近几年来应用领域没有突破性的进展，预计市场需求不会有明显增加，近几年粘胶长丝产量一直处于缓慢增长状态，03年产量为18.46万吨，06年为20.11万吨，CAGR为2.9%，远低于粘胶短纤同期CAGR 21.4%的增长。但06年底因为国外产能的关停及国内厂商的限产，出口需求的增大使得价格有一定程度的上涨。

　　另外出口退税下调对长丝企业影响较大。粘胶纤维(包括长丝和短纤)及其主要下游制品出口退税率从原来的11%陡然下调至5%。由于当前我国粘胶长丝品种的出口约占总产量的40%左右，此次出口退税率下调对粘胶长丝行业影响很大。2007年1~4月出口3.44万吨，出口额1.32亿美元，预计全年出口约在10.3万吨，出口额3.96亿美元。同时对粘胶短纤的出口来讲，此次调整的影响不是非常明显，因为其出口量仅占总产量的6%，主要销售还在国内市场，只是部分出口型企业的影响比较大。

　　受制于应用的限制和出口退税的影响，我们认为粘胶长丝波动状况大于短纤，景气周期可能低于粘胶短纤，因此重点关注主要粘胶短纤企业。

　　粘胶短纤。粘胶短纤行业前5名占行业市场份额的43%，其中海龙、澳洋分别占据粘胶短纤行业11%和9.75%的市场份额，排名第一和第三，为名符其实的行业龙头企业，具有一定的规模优势。

　　国际产能转移和用粘比提升需求，国内供需紧张带动产品价格上涨。粘胶短纤的最主要用途为纺制棉纱线，其用量大约占国内粘胶短纤维总产量的80%左右，因此，近几年我国纱线产量的快速增长，就成为粘胶短纤维行业快速发展的最直接的拉动力量。2004年国内纱线产量首次突破1000万吨，2006年国内纱线产量已达1740万吨。

　　2004-2006年国内纱线产量分别增长17.93%，29.13%，21.82%。同时由于粘胶短纤的优于棉花和化纤的性能，用粘比有所上升，需求的增长导致国内供应偏紧，产品价格07年起出现持续上涨。

　　成本支撑和供应偏紧，粘胶短纤价格仍有上涨空间。粘胶纤维的成本结构中浆粕的比重达到60%左右，而棉浆粕成本中棉短绒成本占80%左右。根据澳洋科技的测算，粘胶短纤售价上涨1%，公司的利润总额上涨8.09%；棉浆粕采购价格上涨1%(假设完全外购)，利润总额将下降4.11%；棉短绒采购价增加1%，公司利润总额将下降3.03%。

　　我们认为短期内由于原材料价格的上涨以及供应偏紧，短纤价格仍有上涨空间，2008年国内新增产能较多，但按照目前的需求增速，明年国内短纤仍处于基本供需平衡之中，产品价格有望维持高位。而且由于棉浆粕和粘胶纤维生产废水排放较多，环保压力也可能使新增产能投产低于预期。

　　棉短绒价格主要跟随棉花价格波动，近几年棉花价格走低，也给了粘胶较大的利润空间。另由于棉短绒的供应比较分散，部分甚至是到个体棉农直接收购，其议价能力较弱，所以短纤价格上涨传导至短绒的阻碍较大，所以短纤产品价格上涨带来的盈利弹性很大。我们农业组判断2007/2008的国内棉花产量将明显大于2005/2006，预计2007年秋季棉短绒的供给将有所增长。

　　长期行业竞争策略在于占领上游棉短绒资源和差别化。粘胶短纤的生产原料主要为化学用浆粕，分为棉浆粕和木浆粕两种，每吨粘胶短纤消耗棉浆粕1.04吨或木浆粕1.1吨，国内粘胶行业每年对浆粕的需求量达到120万吨，国内缺口很大。随着下游粘胶产能的扩大，棉浆粕供应偏紧，产品价格也持续上涨。

　　新疆是中国最大的产棉生产基地，也是主要棉短绒产地，每年的棉短绒产量达到26～28万吨。同时和新疆相邻的中亚国家哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦、土库曼斯坦、塔吉克斯坦和巴基斯坦等国棉短绒产量达到60～75万吨，新疆地区进口棉短绒生产棉浆粕具有明显的区域优势。同时新疆的能源成本和内地企业比具有明显优势。

　　国内粘胶生产企业山东海龙和澳洋科技等纷纷到新疆建设生产基地，也是处于占领上游资源的考虑。

　　中国在传统粘胶短纤生产技术方面已经达到国际先进水平，而差别化生产技术及差别化率和发达国家具有明显差距，目前我国粘胶短纤差别化率为13.1%，国际粘胶巨头奥地利lanzing06年差别化率约为45%。但国内差别化粘胶最近发展速度很快，据行业协会预测，2010年差别化率将达到50%。由于国内差别化比例较低，未来即使普通粘胶纤维出现供应过剩，差别化产品的毛利将能够维持相对平稳。