“对外升值　对内贬值”　2008：让利率与汇率共舞

　　2007年，小至猪肉、汽油、请小时工，大至房子、股票，一个中国人日常生活中可以用人民币购买的东西都在不知不觉或大张旗鼓地涨价。有人惊呼,“票子毛了！”

　　然而，一个时隔两年多准备再度前往美国的中国人却惊喜地发现，同样多的人民币换回的美元足足增值了10%。“人民币更值钱了！”他说。

　　人民币到底是毛了，还是更值钱了？专家的解释是：人民币在“对外升值、对内贬值”。

　　风险正在积聚

　　一只南美洲热带雨林的蝴蝶抖动了一下翅膀，导致两周后太平洋上的一场飓风。这个故事的中国物价版本是：一种叫做高致病性猪蓝耳病的猪瘟，最终刮起了一场席卷中华大地的物价上涨之风。

　　时至今日，对当前物价走势究竟是结构性通胀还是全面通胀前奏的争论依然没有结论。然而，防止明年物价水平走向全面通胀，已经成为从中央政府到学者乃至平民百姓最为关心的话题。

　　“明年通胀形势不容乐观。”中国社科院世界政治与经济研究所所长助理何帆判断。他从货币着眼分析：从货币供给来说，流动性太多，这意味着更多的钱追逐同样的商品；从货币需求来说，股市、房地产等资产价格上涨效应使得居民不愿持有银行存款，居民储蓄从银行搬家投入资本市场后促使资产价格进一步上涨，如此循环往复，最终导致资产价格和一般物价全面上涨。

　　即使从经典的成本分析角度入手，明年乃至未来的物价上涨压力也让长期从事宏观经济分析的国家信息中心宏观分析师祝宝良担忧。“明年乃至未来，成本推动型的价格上涨压力还是很大的。”他判断，明年国际面临的食品价格上涨幅度可能还在10%以上；国内生产要素包括土地、资金、劳动力等的价格还会上涨；加上资源价格改革和翘尾因素，明年CPI可能还在接近4.5%的水平上。

　　不光物价上涨压力加大，人民币被动升值的压力也在加重。

　　2007年春天爆发的美国次级抵押贷款危机，将日益一体化的全球主要经济体拖入一个巨大不确定性中。为了尽快摆脱次债危机带来的经济衰退风险，美联储开始进入减息周期，目前已经连续降息3次达100个基点，坠入“弱势”境地的美元加大了其他货币升值压力，并影响到英国、加拿大、欧元区乃至中国的货币政策。美元的持续贬值，加大了人民币被动升值压力，欧元区最近加入到了施压人民币汇率的阵营便是明证。这无疑给国内出口型经济带来挑战。

　　问题出自何方

　　面对挑战，我们不禁要问，人民币到底哪儿出了问题？为什么会出现“对外升值、对内贬值”的局面？

　　究其根源，持续的国际收支双顺差需要人民币实际汇率向均衡水平调整。中国社科院世界政治与经济研究所所长余永定指出，理论上说，在其他因素给定条件下，如果一国存在经常项目和资本项目顺差，而又不愿让货币升值，就会因流动性过剩导致通货膨胀率上升，进而导致实际汇率升值，并最终恢复国际收支平衡。但在实践中，国际收支顺差国可通过对冲政策吸干过剩的流动性，或通过资本管制将投机资本挡在国门之外，从而在一定时期内遏制通货膨胀的发展。但是，对冲不可持续，资本管制的漏洞无所不在。一般来说，通过这样或那样的途径，双顺差加汇率稳定最终将导致通货膨胀出现。

　　因此，在国内出现了两幅并行不悖的景象：国内商品、服务、要素、资产等价格水平上升，即人民币对内贬值；二是人民币名义汇率小幅渐进上升，即对外升值。

　　专家指出，两者在经济福利意义上的差别，在于资源配置效应和分配效应。维持名义汇率稳定、通过国内价格水平上升来调整，会使资源配置进一步扭曲，经济结构调整的进程也极为缓慢，通胀和资产价格有超调的风险。

　　让汇率为利率腾挪空间

　　面对逐渐加码的通胀和升值压力，如何灵活地采取调控政策应对，是决定明年宏观经济能否走好的关键。

　　一方面，美元持续贬值带来的人民币升值压力加大不容忽视。不少专家预计，明年人民币全年升值幅度有望达到10%。人民币升值有利于降低以人民币计价的进口价格上涨幅度，抑制通货膨胀。无论是进口粮食还是能源，人民币进一步升值无疑会降低进口价格；但另一方面，人民币加速升值的预期，不可避免地带来热钱进入，增加央行投放的基础货币，加剧市场上更多货币追逐商品的局面。而且，由于目前我国出口产品结构主要是劳动密集型，出于就业等考虑，汇率调整幅度不能太大。

　　专家指出，人民币汇率形成机制改革的主动性、可控性和渐进性原则不能丢。因此，明年汇率政策的着重点，不在于加大多少升值幅度，而在于汇率弹性的增加。通过扩大汇率浮动区间等措施，增加汇率灵活性，尽量将小幅渐进升值的弊端消解，更大程度地发挥汇率在优化经济结构和资源配置方面的作用。

　　而且，更灵活的汇率机制也能为利率政策腾挪空间。美联储降息后，出于中美利差和抑制热钱流入因素的考虑，央行暂停了加息步伐。但实际利率目前依然为负，通胀预期居高不下，防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀成为宏观调控的首要任务。在此情形下，加大汇率机制改革力度，让汇率向均衡水平靠拢，并对资本流出实行全面可兑换等，央行的利率调整空间还始终存在，人民币对内贬值的态势必将得到扭转。