纺织服装：内需市场升温 品牌龙头受益颇多展

　　07年运行态势-压力中前行，调整中发展。1-10月份纺织服装行业整体上产销与利润稳中有升，但出口与投资增速明显放缓。随着原材料价格、劳动力成本上涨，以及不断恶化的外部贸易环境，整个行业呈现出在压力中前行，在调整中发展的运行态势。本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买顶点财经摇钱术智能财经终端！马上购买

　　行业综合效益要好于市场预期。层层负面因素使得市场对纺织服装行业预期偏悲观，而从天相系统汇总数据来看，纺织服装行业上市公司07年前三季度总销售收入同比增长20%，扣除投资受益后的利润总额也有28.59%的增长，均高于行业预期水平。负面因素对行业影响程度并没有市场预期的强烈，纺织服装行业表现出一定的抗风险和风险转嫁能力。

　　国际贸易环紧趋紧，内需市场渐成主角。我们对投资、出口、内需三要素作了简要分析，我们认为：一、纺织服装行业出口市场不容乐观，行业相对优势减弱，出口向淡趋势明显；二、国内GDP强劲增长和居民消费升级带动了内需市场，持续高增长的经济基础、居民收入增加、城市化率提高、内需政策导向明确，为纺织服装的国内消费提供了充足的动力，再加上品牌消费趋势必将带动行业内需升温；三、国家为人民币升值排压进行“减顺差”政策调控，引导行业结构调整，其中也包括区域布局的优化，行业投资逐步向中西部地区梯度转移。摇钱树下看摇钱术

　　优选内销型成长性良好的品牌龙头企业。面对短期内依旧存在的负面影响，纺织服装企业只有根据市场形势的变化不断调整战略方针，加强产品质量、市场网络建设，做好节能减排与设备更新才能在产业变革中获得重生，只有通过不断的技术及模式创新，品牌培育，才能通过差异化的竞争获得领先优势，享受行业升级转型带来的发展机会。考虑到行业内销市场前景，我们建议投资者优选内销型成长性良好的品牌龙头企业，例如稀缺的品牌经营企业——七匹狼(002029)；服装辅料世界级龙头——浔兴股份(002098)、伟星股份(002003)。对于议价能力较强，国际市场稳步增长，同时大力拓展国内市场的公司也同样给予重点关注，例如孚日股份(002083)、瑞贝卡(600439)。

　　1.行业运行状况—压力中前行调整中发展

　　2007年1-10月，纺织服装行业整体上产销与利润稳中有升，但出口与投资增速明显放缓。随着国内原材料价格、劳动力成本上涨，以及不断恶化的外部贸易环境，整个行业呈现出在压力中前行，在调整中发展的运行态势。

　　我们认为，今年四季度乃至明年，纺织行业面临的负面因素依然较多。一方面，受原材料价格、劳动力成本上涨，人民币升值潜力不减，出口退税政策频调，国际贸易壁垒加强等国内国际因素的影响；另一方面，纺织行业结构性矛盾和运行中的突出问题尚未得到根本解决，技术创新及品牌建设薄弱等因素带来的压力依然很大。由此，短期而言，行业的挑战与机遇并存，2007年末乃至08年年初纺织行业将依然在转型中前行，在调整中发展。

　　纺织服装企业只有根据市场形势的变化不断调整战略方针，加强产品质量、市场网络建设及品牌培育，做好节能减排与设备更新才能在产业变革中获得重生，只有通过不断的技术及模式创新，品牌培育，才能通过差异化的竞争获得领先优势，享受行业升级转型带来的发展机会。所以我们在08年的投资策略上，建议投资者优选内销型成长性良好的品牌龙头企业。

　　1.1行业综合效益好于市场预期

　　07年初以来，层层利空因素使得市场对纺织服装行业预期偏悲观，而根据天相纺织服装板块60家上市公司前三季度汇总数据来看，负面因素对行业影响程度并没有市场预期的强烈，从中一定程度上体现出纺织服装行业的抗风险和风险转嫁能力。

　　2007年前三季度，天相分析系统数据显示，行业上市公司总销售收入同比增长20%，扣除投资受益后的利润总额同比增长28.59%，均高于行业预期水平。此外，在内挤外压的市场环境下，纺织服装行业的毛利率和净利润率与去年同期基本持平，并没有出现大幅下降的情况。

　　1.2产销增幅回落调整效果逐步显现

　　根据Bloomberg系统数据显示，2007年1-10月我国服装累计产量为173.9亿件，我国纺织品累计产量为69.82亿件；从月度环比和年度同比的角度上看，我国累计服装产值和累计纺织品产值增幅均有放缓的趋势。

　　2.固定资产投资情况—优化区域布局投资转移

　　2.1产业政策引导投资增速趋缓

　　“十一五”规划纲要明确指出，推进纺织工业梯度转移，促进东中西部协调发展，优化行业区域布局。在稳中偏紧的宏观调控政策指导下，国内固定资产投资增速仍在偏快区间运行，但增速明显放缓，且投资呈现出一定的区域性特征。

　　整体上看，1-10月，全社会固定资产投资完成88953亿元，同比增长26.9%，增速比前9个月提高了0.5个百分点，比上年同期微增了0.1个百分点。纺织服装投资增速连续两个月回落。

　　分行业看，1-10月，服装、纺织业、化纤三大子行业增速仍分别达到了43.1%、25.4%和38.2%，纺织业增幅较去年同期增加了3.3个百分点外，化纤增幅大幅提高15.2个百分点，服装提高了1.3个百分点，服装和化纤两子行业投资占总投资比重有所增加，纺织业下降7个百分点，体现出纺织三大子行业的投资呈现明显的不均衡发展，但总体投资增速放缓的趋势不会改变。

　　2.2优化区域布局投资梯度转移

　　分地区来看，东部沿海地区依然是投资的重点，但中西部投资增速明显加快。根据第一纺织网数据，1-10月纺织工业实际完成固定资产投资金额排名前三的省份分别是山东、江苏、浙江。其中山东纺织工业固定资产投资392亿元，较上年同期增长8.82%；江苏373亿元，增长37.32%；浙江241亿元，增长33.40%。三省累计固定资产投资占纺织工业固定资产投资总额的近一半，约49.49%。但从增速比较，中西部省份纷纷加大了纺织服装行业的投资力度，其增幅远超过全国平均水平和主营省市的增长水平。特别是纺织基础较好的中部省份如安徽、河南、河北、江西等增幅都超过了50%。这一数字也从侧面说明了纺织服装行业由沿海向内陆尤其是中西部梯度转移的顺利进行，将会对我国纺织业的结构调整产生巨大影响。

　　“十一五”规划纲要明确指出，推进纺织工业梯度转移。2006年十部门下发的《加快纺织业结构调整促进产业升级若干意见》，也同样强调要促进东中西部协调发展，优化行业区域布局。

　　纺织工业向中西部梯度转移也是东部地区的理性选择。因为随着沿海地区原料、人工、能源、土地资源的紧张以及当地环境要求的提高，纺织企业要想继续保持比较优势，必然要向成本更低的中西部转移。

　　从实际情况来看，越来越多的东部企业纷纷西进，很多中西部省市也都为迎接转移做好准备，主要有：河南提出要建成全国重要的新型纺织工业基地；安徽全面打造“安徽服饰第一街”，建成安徽省最大的纺织服装市场聚集地；湖北纺织业启动“千亿”工程；四川拟建成西部最大的纺织服装生产基地；重庆计划建成西部服装之都等。这就产生了具有“搬迁和西进”概念的上市公司，上海三毛(600689)大股东易主为重庆轻纺，西迁到重庆就是典型案例。常山股份(000158)是因石家庄市城市规划，借搬迁整改，达到产业升级的最终目的，这两家公司动向值得关注。

　　3.行业出口情况—国际贸易环境趋紧出口向淡

　　纺织服装行业作为我国传统的劳动密集型产业，在国际市场上具有较强的相对优势。纺织服装产品出口产值大约占到行业总产值的1/4左右，出口贸易顺差占到总出口贸易顺差的50%以上，但在国际贸易环境趋紧的背景下，纺织服装产品在国际市场上相对优势逐渐削弱，出口出现变缓迹象。

　　从数据上看，07年前三季度，我国纺织品服装的出口虽保持平稳的增长势头，但其增速明显放缓，行业出口结构性调整效果初步显现，即出口产品由低端向高附加值产品结构性调整。出口型纺织服装企业在结构性调整期体现出三方面的转型趋势：由“数量价格竞争”向“质量品牌竞争”转型；由“出口导向型”向“内需拉动型”转型；从“以低价格盲目扩产”向“先进设备规模化生产模式”转型。

　　3.1贸易顺差扩大纺织服装仍是主要贡献

　　行业今年1-10月我国外贸进出口总值17593.2亿美元，比去年同期增长23.5%，增速与前9个月持平，进出口规模接近去年全年水平。1-10月贸易顺差为2123.6亿美元，增长59%，比前9个月的贸易顺差增幅减缓10.2个百分点。值得注意的是，纺织服装贸易顺差对全国贸易顺差的贡献率虽较前9个月减少了1.3个百分点，但仍高达58.63%，纺织服装仍然是顺差的主要贡献行业。

　　3.3国际贸易环境趋紧贸易政策调整是主要原因

　　出口退税率下调变薄行业利润

　　保证金台账实转减缓资金流转

　　进口棉配额制及新滑准税率

　　一方面，纺织品出口退税率下调，能够有效减轻人民币升值压力。另一方面，出口退税率的下调，对抑制行业内过剩固定资产投资、淘汰落后产能，减少资源浪费和污染都将有辅助作用。由于当前纺织服装行业贸易顺差仍然占据我国外贸顺差总额的半壁江山，考虑到人民币升值压力依然较大，我们不排除今后对纺织服装产品出口退税再次调整的可能。

　　作为典型的加工贸易型行业，纺织服装受保证金台帐实转影响也较为突出。保证金实转政策直接减缓了行业资金流运转。此外，进口配额制与新滑准税率的实施也调高了原料成本。但纺织服装出口单月波动性较大还有其他两方面的原因：一方面，今年2月商务部组织四部委成立调查组对深圳纺织品服装出口激增事件进行调查后，加强了企业出口实绩的审核管理工作，扼制了纺织服装出口“虚增”现象；另一方面，即出口退税率下调引起的抢关行为。

　　3.4后配额时代需要“自律”的“自由”时代

　　亚洲和欧美仍是我国纺织服装产品主要的出口市场。截止10月，亚洲占纺织服装综合产品出口市场的比重为46.44%，较去年下降了1.6个百分点；欧盟、美国占出口市场的比重为31.03%，提升了1.39个百分点。

　　配额“紧箍咒”摘下,输欧纺织品实行“双管制”。2007-2008年底中欧、中美纺织品协议的相继到期，欧美已不再对我国纺织品实行配额限制。戴在我国纺织品行业头上多年的“出口配额”紧箍咒终将摘下。我们认为，纺织服装行业步入“后配额时代”，但离真正自由贸易时代还有差距：一方面，欧美企图在07/08年后利用反倾销、反补贴、技术壁垒等保护手段对我纺织品实施限制的意图越发明显；另一方面，我国商务部为了减少频繁的贸易摩擦，加快调整出口结构，与欧盟委员会对输欧纺织品共同监管，实行双重的许可监督制度。两方面的原因使得纺织服装出口“自由”但不能“放纵”。

　　3.2出口单价提升体现行业议价能力

　　我国纺织品服装出口单价呈现逐年增长态势，2006年、2007年增长尤其明显。究其原因，我们认为：一方面，提高出口单价是出口型的纺织服装企业消化原材料成本上涨的最为直接的方式；另一方面，纺织企业在经历多年的配额时代后，出口也更趋于理性，出口模式也逐渐从OEM贴牌生产向自主品牌经营转变，尤其是出口龙头企业，这种转变尤为明显。

　　根据第一纺织网数据，2005年，我国纺织服装产品出口总额1175.24亿美元，同比增长21.30%，出口单价同比增长2.43%；2006年，我国纺织服装产品出口总额1470.18亿美元，同比增长25.09%，出口单价同比增长15.36%；2007年上半年，我国纺织服装产品出口总额723.72亿美元，同比增长16.97%，出口单价同比增长10.17%，出口价格呈现出逐年增长态势，且出口单价的提高对出口增长的贡献率达到70%左右。

　　3.5投资主题“海外市场+国内开拓”

　　虽然08年贸易环境不确定性因素依然存在，但出口为导向的纺织服装企业中，也不乏抗风险较强的优质龙头公司。我们看好出口企业中品牌附加值较高，议价能力较强，在保证海外市场平稳增长的同时，积极进军国内市场的龙头企业，即符合“海外市场+国内拓展”主题的上市公司，建议重点关注孚日股份(002083)和瑞贝卡(600439)，这两家公司是各自所在行业的世界级出口龙头，抗风险能力强，海外市场稳步扩张，目前正积极拓展国内消费市场，且所处行业(家纺业和假发业)未来发展潜力巨大，两家公司我们均给予“增持”评级。

　　4.国内市场情况--品牌消费趋势凸现内需升温

　　4.1内需升温凸现

　　消费增速创出新高2007年1-10月累计社会消费品零售总额72090亿元，同比增长16.1%，为近3年的高值；月度数据显示，10月份的零售总额8263亿元，同比18.1%的增速更是创造了历史新高。分商品类别看，服装鞋帽针纺织品类10月份零售总额同比增长32.6%，远高出社会零售总额14.5个百分点。内需升温趋势十分明显。

　　图表14.社会消费品零售总额变动趋势(月度数据)

　　消费者信心指数逐渐走强

　　2003年，由于非典影响，消费者消费信心一度坠入低谷，随着04年的微型通胀以及政府从紧的调控政策，消费者信心指数又经历了较大幅度的调整。05年以来，受奥运经济拉动的预期，消费者信心指数逐渐回升，至今年6月份，一度达到97.5，创3年来的最高水平。

　　消费价格指数回升摇钱术智能财经终端

　　2007年初以来，居民消费价格指数(CPI)节节攀升。国家统计局12月11日发布最新统计，受食品价格持续上涨等因素影响，今年11月全国居民消费价格指数同比上涨6.9%，创今年月度新高。1-11月份累计，居民消费价格总水平同比上涨4.6%。根据天相宏观策略组预计，2007年全年，居民消费价格总水平同比上涨4.6%。

　　4.2行业品牌消费日趋明显

　　人均衣着消费支出大幅增加

　　居民收入和家庭财富持续增长，基本消费需求得到满足，使消费结构升级速度加快。中产阶层收入消费升级将体现在品牌消费和服务消费上。国家统计局公布了一份调查结论，对中产阶层作了数量化的定义：“家庭收入6万元-50万元”，占我国人口比重约12%，接近美国全国人口，这就为高档纺织服装产品的品牌消费提供了保障。

　　有统计数据显示，我国人均衣着类纤维消费量由2000年的7.5公斤增长到2006年14公斤，年均复合增长率为11%，内需增长切实地拉动了行业的发展。据预测，到2010年中国人均纤维消费量有望达到17-18公斤，纤维消费量增长约400万吨。在内需启动加速的大背景下，消费升级加速的行业拉动效应凸现。

　　消费习惯转变

　　从国际发达国家发展经验看，当人均GDP超过1000美元时，个性化需求时代到来，人们对品牌服装的需求快速增长，品牌时代来临。工作压力下的崇尚休闲理念的提升等因素将会加速消费者休闲化的趋势。

　　价格指数调整不影响品牌消费趋势

　　随着国家产业政策的调整，贸易政策环境的不确定性因素致使多数出口导向型企业转内销趋势明显，这就加剧了国内市场的竞争，致使短期内纺织服装消费价格指数和零售价格指数走低，但从长期来看，我们认为，随着我国经济的持续高增长、居民收入增加、城市化率提高以及内需导向政策的引导，内需升温和品牌消费的趋势不会改变。随着纺织服装行业技术创新、品牌培育以及经营模式的转变，纺织服装行业必将受益于品牌消费趋势的显现，消费价格指数和零售价格指数也必将反弹。所以我们认为行业价格指数短暂调整并不影响品牌消费趋势

　　4.3投资主题“内需拉动+消费升级”

　　对于行业市场环境，一方面出口形势和贸易环境风险日趋放大，另一方面，国内需求潜力巨大，消费升级已有加速迹象。所以我们十分看好品牌经营日益成熟，立足国内市场开拓的上市公司。建议重点关注品牌服装企业七匹狼(002029)、休闲服面料供应商众和股份(002070)、服装辅料绝对龙头企业伟星股份(002003)和浔兴股份(002098)。

　　5.产业链角度看子行业投资策略

　　5.1价格波动在产业链条中传导性分析

　　棉花和涤纶是纺织服装行业的主要原料，占原材料用量的74%以上，毛、麻、丝以及化纤行业中的粘胶纤维和氨纶用量均较少，所以从整个价格传导机制上看，纺织服装行业原材料成本变动主要是由棉花和涤纶价格波动引起的。对于近期大幅上涨的羊毛、粘胶纤维和氨纶其影响的仅是与其相关的子行业，与整个行业原材料成本的变动不会造成较大影响。

　　棉花短期内偏弱调整不影响长期看涨趋势

　　目前，新棉采摘基本结束，由于新棉大量上市、棉纺行业产能结构性过剩影响显现、下游纺企接单不力，国内外市场棉价在小范围内波动，我们认为这是棉价在市场普遍预期看涨的情况下偏弱调整；从长期来看，国内棉花产量增量有限，纺织行业对棉花需求仍在增加，2008年度棉花产需缺口将进一步扩大。业内对棉花产量同比下降预期也支撑了后市棉价的看涨心理。

　　对于08年化纤子行业，我们的判断是行业景气回暖，但由于原油价格的波动也会存在一定的风险。对涤纶价格变动对纺织服装行业的影响以及化纤子行业具体的投资策略，请参阅天相化纤行业分析师丁思德的投资策略报告《行业回暖，机会与风险并存――2008年化纤行业投资策略》。

　　劳动力成本上涨

　　纺织服装行业是劳动密集型的传统行业，其人工成本占到产品构成近20%，因此人工成本的变动对产品成本变动的敏感性较大。

　　随着06年以来收入分配制度改革启动，我国人均工资水平有了较大的提高。分季度看，二、三季度城镇从业人员平均工资分别为5309元、5643元，分别同比增长15.84%、17.05%。随着劳动力成本的攀升，我国纺织服装行业人工成本已经相当于东南亚近邻的3～4倍(尤其是东部沿海地区)，这大大削弱了我国纺织服装类劳动密集型行业的出口优势。

　　优选区域龙头企业

　　对于原材料价格上涨，和劳动力成本的上升，我们建议选择具有较高议价能力和区域资源优势的龙头企业进行配置。例如：七匹狼(002029)和孚日股份(002083)，这两家上市公司均为细分子行业的龙头企业，其市场占有率较高，具有较强的议价能力；再例如瑞贝卡(600439)地处河南，较东部沿海上市公司具有一定的区域资源优势。

　　5.2服装和服装辅料子行业优势突出

　　中上游的印染、织造子行业，由于国内原材料价格的上涨(主要是化纤产品)和欧盟REACH法案实施等，成本大幅上升，致使行业利润再度变薄，该类子行业的上市公司表现出转型迹象。例如深纺织A(000045)转型贸易、物业，航民股份(600987)向电力、蒸汽及燃料方向拓展。

　　服装子行业由于国内消费升级，市场需求旺盛，发展趋势是从传统的数量价格竞争向质量品牌竞争转变、从出口导向型向内需主导型转变。品牌加渠道成为服装类上市公司的首选战略。例如七匹狼(002029)渠道外延式扩展成为主要亮点，新上市的报喜鸟(002154)也是品牌和渠道先行。

　　服装辅料子行业一方面由于产品功能的用途的多样化有效地分散了成本压力；另一方面，受益于消费升级对服装的拉动，服装辅料子行业的上半年整体业绩要好于其它子行业。例如伟星股份(002003)、浔兴股份(002098)，上半年净利润分别同比增长60.25%、32.79%。

　　6.重点公司推荐摇钱术：分层递进选股法

　　6.1成长性支持稍高估值

　　按照2007年12月19日股价和Bloomberg提供的盈利预测数据，剔除市盈率奇异的公司以及没有预测数据的公司，目前A股市场纺织服装行业重点上市公司2008年、2009年的动态市盈率分别为32倍、24倍，高于香港股市同类上市公司26倍和20倍的水平。但从PEG指标看，A股市场上市公司成长性好于H股上市公司。

　　6.2投资机会及风险

　　投资机会。建议2008年重点关注内销型(或转内销)成长性良好的品牌龙头企业，因为只有成长性良好并且以品牌管理和渠道建设为战略的上市公司才能支持目前较高的估值水平。

　　投资风险。行业主要风险来自转内销趋势下，国内市场竞争的加剧致使产品价格短期内走低。但从长期来看，我们认为随着纺织服装行业结构性的调整，品牌培育以及经营模式的转变，纺织服装产品价格看涨。