CPI和加息：预言家的滑铁卢

　　从猪肉到鸡蛋，从蔬菜到水果，从食用油到石油……目睹居民消费价格指数(CPI)从年初2.2%到11月6.9%的涨势，所有预言家都大跌眼镜。

　　由于去年基数低，预言家们对今年物价水平较去年有所提高达成共识，但显然CPI的幅度超过了所有人的预期。

　　各金融机构年初对今年CPI涨幅的预期均没有超过3%。央行去年四季度货币政策执行报告虽然仍提出货币上涨压力，但对今年CPI的预期目标也仅3%。

　　从实际情况看，CPI月同比涨幅仅1月和2月维持在3%以下，从3月开始就跃升至3%以上，并在6月和7月超过4%和5%，8月达到6.5%的新高，9月略有回落后10月重新回升至6.5%，11月更是冲至6.9%，创下十年新高。

　　由于对CPI的低估，各机构对央行加息次数的预测也大大低于实际情况。

　　CPI超预期增长

　　在这轮物价的“意外”上涨中，猪肉价格的上涨被看成最出乎意料的“导火索”，其涨势几乎贯穿全年。

　　猪肉价格上涨实际上从年初就已开始，但到5月才开始引起普遍关注。

　　根据国家统计局的数据，肉禽及其制品价格前四个月的同比涨幅从13.5%上涨至17.6%，5月则大幅升至26.5%，随后几个月的月同比涨幅均在35%以上，8月则达到近50%。其中以猪肉价格上涨最为迅猛，月均涨幅在55%以上。

　　供给减少是促使猪肉涨价的最直接原因。

　　涨价也向其他商品蔓延，食用油、牛奶、方便面厂家纷纷调价，液化气、成品油价格的上涨则将涨价压力波及至食品之外。

　　除受国内市场供求态势影响外，外部因素的影响也被认为是引起国内通胀的一个主要因素。

　　国际原油期货价格目前仍然维持在90美元／桶上方，国际原油价格飙升使国内成品油价格扭曲态势进一步加剧，发改委自11月1日起宣布调整国内成品油价格。此外，今年以来国际市场玉米和大豆等粮食价格的上涨也对国内粮价的上涨有传导作用。

　　有分析人士指出，作为货币现象的物价显然无法逃脱流动性过剩所带来的压力。有分析认为，M2(广义货币)的走高对CPI的影响存在12个月的滞后效应。那么，下半年开始的物价上涨可能是2005年10月至去年8月M2高增长的结果。此段时期，M2同比增幅一直维持在18%左右，在去年5月达到最高的19.1%。

　　中央经济工作会议提出“防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”，并提出执行从紧的货币政策。

　　加息抵抗通胀

　　CPI的超预期增长使央行的加息政策超出绝大多数机构的预期。

　　由于CPI涨势被低估，各机构对今年加息次数的判断多为一两次。而央行今年实际上共加息6次，其中3月1次，5月到12月5次，最为集中的时期在三季度，央行在7月、8月和9月分别加息1次。三季度是CPI涨势最为迅猛的一段时期。不难看出，随着通胀压力的加大，央行的加息频率明显加快。

　　央行在每次加息公告中都表明了维护物价总水平稳定、调节和稳定通胀预期的意图，体现出加息对通胀的针对性。虽然美联储连续降息对我国加息决策带来压力，但对中美利差的考虑目前已被放在次要地位。

　　一方面，通胀对居民生活的影响较为直接，另一方面，通胀压力加大使实际利率水平很低甚至为负，资金成本过低，会进一步加剧流动性过剩的局面。

　　虽然央行已连续6次加息，但由于CPI上涨幅度超过加息幅度，实际利率水平一直处于负利率状态。以1年期存款利率为例，年初名义利率为2.52%，扣除20%的利息税后仅2%。在连续6次加息并将利息税下调至5%后，1年期存款利率在年底达到3.93%。但全年CPI预计将超过4.6%，实际利率为负的状态并未改变。

　　今年股票市场收益效应明显，股市对银行存款出现巨大分流，居民储蓄存款呈现明显的活期化趋势，并连续数月不增反降。央行有关人士今年多次表示希望实际利率为正值，将尽量避免长期负利率局面。

　　目前来看，明年央行仍有一定的加息空间，而加息次数将取决于明年的通胀形势。

　　目前通胀预期有所缓和。大多数人士认为，CPI会逐渐从今年的高点回落，但由于基数影响，明年上半年CPI可能仍会维持在高位，明年下半年回落的可能性较大。申银万国研究所认为，明年CPI会在4%左右，央行会加息一两次。渣打银行高级经济学家王志浩则将明年CPI预期提高至5%，认为央行会加息4次。

　　分析人士还指出，央行今年多次采取的非对称加息有望维持下去。一方面，存贷款利差将继续缩小；另一方面，央行可能更偏重于短期利率调整，以加强对流动性的调控力度。