内外需双轮驱动纺织服装业

　　众所周知,2007年中国纺织服装运行环境承受重压。人民币对美元升值加速了；劳动要素价格上涨了；服装出口退税率下调了；生产环节环保压力加大了——但是整个行业并没有被拖入亏损的境地，国际市场的比较优势和巨大的内需市场使得行业运行再次超出预期。

　　未来的一段时间，整个行业将获得出口与内需双轮驱动，在生产压力影响有限的判断下，2008年、2009年行业销售收入和利润总额均将增长20%和25%。但是，在人民币升值加速、美国经济下滑的背景下，市场对纺织服装出口额增长的确认将更多的来自行业数据的滞后反应，而非提前预期，这使得出口类纺织服装上市公司的估值空间将被压缩，因此给予行业中性评级。

　　国际比较优势无人撼动

　　虽然面对出口压力，中国纺织服装出口仍取得了量价齐升的理想局面，这得益于中国的国际比较优势难以撼动。一方面，印度等其他国家纺织服装出口规模与中国相去甚远，中国具有相当的市场占有能力；另一方面其他国家也面临出口压力，中国国际比较优势有增无减。

　　由于美国和欧盟长期对中国实行配额限制，2006年中国仅占美国纺织服装进口额的29.02%，占欧盟25国的29.52%，仍有较大提升空间。随着2008、2009年欧美配额取消，国际比较优势将帮助中国继续提高在欧美市场的份额。

　　虽然人民币加速升值和美国经济减速短期内会影响中国纺织服装出口的增长，同时出口基数不断扩大也是出口增速放缓原因之一，但考虑到2008年欧盟对中国配额将取消，加上中国强大的国际比较优势，2008年中国纺织服装出口额增长仍能达到15%。

　　消费升级带动内需市场

　　随着中国经济的持续增长，中国国内纺织服装消费开始升温，一方面零售额保持较快增长，另一方面零售价格指数也结束了1997年以来的8年持续下跌，于2006年6月开始回升。国内的一些消费热点中，包括体育用品、女性服饰、婴儿消费品、商务服装和家纺产品、非自有品牌专业零售商产品，投资机会显现。

　　中国体育用品市场仅占全球2%，其消费潜力远远没有释放出来，2008年北京奥运会无疑提供了一个市场契机，自有体育用品品牌企业(安踏体育和李宁)和代理国际体育用品品牌企业(百丽和中国动向)均能从中受益。预计未来5年中国体育用品市场将保持20%的复合增长。

　　从全国重点大型百货商场近几年的销售情况看，女性服装一直保持稳定的高增长。目前中国的经济和消费形势已为女性服饰的高增长提供了必要条件。与女性服饰相关的上市公司主营产品，如百丽的女鞋、宝姿的高档女装、瑞贝卡、的女性假发和伟星股份、的多彩人造水晶钻产品都会有较快地增长。

　　2007年中国进入新中国第四次人口出生高峰期，与婴儿有关的消费品如中国婴儿纸尿裤的发展将迎来黄金时代。作为国内婴儿纸尿裤无纺布纤维的最大生产商，江南高纤、将受益于中国婴儿潮时代的到来。

　　中国城市化率已接近50%，城市人口的增加将带来对商务服装的需求。全国人均男士衬衫消费量为0.25件，人均男士西服消费量为0.07件，分别是美国的1/32和1/7，增长弹性巨大。在这波市场机遇中，雅戈尔、七匹狼、报喜鸟、杉杉等商务男装品牌将从中受益。

　　目前中国服装销售自有的传统批发市场正在解体，大型分销流通企业正在形成，非自有品牌专业零售商获得了宝贵的发展机遇。上市公司中非自有品牌专业零售商主要有中国动向和杉杉股份。

　　生产压力影响有限

　　纺织服装业主营成本构成中，原材料(约占65-75%)和人工成本(约占5%-10%)为主要的成本因素。原材料上，两大主流品种棉花和涤纶价格平稳，并不会造成成本压力。而近年来纺织服装向高附加值产品转型，未来人工成本10%的年增长速度带来的压力将被行业劳动生产率提高部分消化。而一直是困扰行业利润提升的最大问题——纺织服装行业产能过剩，则在去年已经得到减缓。由于产量基数不断扩大，加上产品结构调整及增长方式转变的影响，未来3年纺织服装固定资产投资减速而销售收入增长乐观，产能过剩矛盾将进一步缓和。

　　重点公司推荐

　　雅戈尔：07/08EPS 1.22/1.68元，主业纺织服装和房地产，07/08EPS 0.42/0.68元，维持33.86元的目标价(未将海通证券投资收益计算在内)。由于参与海通证券增发在可能带来投资收益的同时，也增加了公司股票的波动因素，出于谨慎原则我们仍维持增持评级。

　　安踏体育：07/08/09 EPS 0.20/0.29/0.41元，DCF估值10.33港元，根据香港及国内市场可比品牌公司估值水平，PE估值给予公司2008年35倍，对应10.67港元，“买入”评级。

　　瑞贝卡由于实施产品结构调整、扩大高附加值产品销售比重，1-9月产品毛利率同比提高5.5个百分点，抵消了人民升值压力，获得了超预期增长，业绩由07/08 EPS 0.77/1.15元上调到07/08 EPS 0.82/1.25元，目标价格提高为44元，评级上调为增持。

　　伟星股份：07/08/09 EPS 0.75/1.05/1.38，目标价格35元，买入评级。除行业形势和公司经营方面的乐观预期，公司多品种、小批量的产品特点蕴藏业绩增长弹性(设备利用率弹性大)，因此在2008年30PE基础上给予10%溢价。

　　江南高纤：07/08/09EPS 0.38/0.62/0.92元，目标价格22元，买入评级。公司8万吨复合纤维将于2008年三季度投产，于2009年释放业绩，由于成长预期较为确定，因此给予2008年35倍PE。