2008，货币政策如何从紧

　　存款准备金率会不会继续上调？在什么样情况下应当加息？人民币升值该不该“一步到位”？国际、国内形势发生变化后，货币政策应如何运作？著名学者樊纲接受本报独家专访——

　　当前货币政策总的方向可能仍应是从紧的，但在不同的时期，根据变化了的情况，也可以有不同的力度。

　　次贷危机使美国及全球经济面临一定的衰退压力，近期我国部分地区又发生了雨雪冰冻灾情。我们不应该对这些新的变化反应过度，产生不应有的恐慌。

　　①在操作层面上，货币政策在2007年已经趋紧

　　记者：今年，我国将实施从紧的货币政策。什么是从紧的货币政策？与此前实施10年的稳健的货币政策相比有何不同？2007年的货币紧缩力度已经很大，从紧的货币政策是不是在此基础上再加码？

　　樊纲：稳健的货币政策，就是保持货币增长速度符合经济增长的需要，并不明确地扩张或收缩总需求。而从紧的货币政策，则是适当收缩货币供给，从而使总需求的规模得以控制，当前，就是要防止在外汇储备大规模增长的背景下货币增长速度过快。

　　宏观调控政策，包括货币政策，不是一定下来就三年、五年不变了的“长期政策”，而是必须根据总供求关系的变化来相机抉择、及时调整，但当时就要见效的短期政策。在操作层面上，由于出现了流动性增长过快、通货膨胀风险加大的实际情况，2007年的货币政策实际已经趋于从紧：10次上调存款准备金率，6次加息，加上公开市场上数额很大的对冲操作，以及人民币汇率升值，这些货币政策都具有“从紧”的特征。在更高的决策层面上，从2007年年初的“稳健的货币政策”，到年中提出的“稳中适度从紧的货币政策”，再到年末的“从紧的货币政策”，则是决策者根据形势的变化而适当明确地调整了政策的方向。“从紧的货币政策”的提法，是对当前货币政策具体操作趋向的一种肯定，也明确了下一阶段货币政策调整的方向。

　　记者：那么，为什么要实施从紧的货币政策？

　　樊纲：近年来，经济运行中出现了相互关联的三个问题。其一，由于外贸顺差和储蓄的较快增长，导致外汇储备增长偏快，产生了流动性过剩的可能性。为了应对每年4000亿—5000亿美元的外汇储备增长带来的基础货币投放过多，必须实行从紧的货币政策。

　　其二，由于储蓄率过高，导致投资高位运行，经济增长速度偏快。为了防止由偏快转为过热，也要实行从紧的货币政策，防止以货币购买力支撑的总需求的过快增长。

　　其三，从目前来看，去年的物价上涨主要还是属于一种外部输入的成本推动型的价格上涨，但如果货币增长速度过快，由于货币形成有购买力的需求，就可能导致总需求膨胀，使价格上涨波及到其他领域。为了防止价格上涨演变为全面的通货膨胀，也必须实行从紧的货币政策。通货膨胀说到底是一种货币现象，不管引发通胀的具体和直接原因是什么，控制货币的增长速率，都会起到抑制通货膨胀的作用。

　　②情况变了，政策当然也应该相应做出调整

　　记者：次贷危机使美国及全球经济面临一定的衰退压力；同时，近期我国部分地区又发生了雨雪冰冻灾情，这些因素都可能对中国经济增长产生负面影响。在这种情况下，货币政策将如何运作？

　　樊纲：这里最重要的是要认识到，宏观经济政策，包括货币政策，都属于“短期政策”，是要在不断变化着的情况下保持总供求关系的平衡，所以它的重要特点就是相机抉择，不断调整。美联储几个月前还在升息，现在则大幅度降息，就是一个相机抉择的例子。国际、国内形势发生了变化，我们当然也应该根据实际情况在政策的方向和力度方面进行及时的调整，而不应该把宏观政策当成一个长期的战略来加以实施。以前我们有过那种政策过于僵化的教训。我个人认为，当前货币政策总的方向可能仍应是从紧的，但在不同的时期，根据变化了的情况，也可以有不同的力度。我相信我们的决策者们会适当地加以把握。

　　同时，我们也不应该对一些新的变化反应过度，产生不应有的恐慌。美国的这次危机很严重，房地产泡沫破裂的影响还远远没有充分显现出来，这很可能对美国经济和主要发达国家的经济产生严重的负面影响并波及我国。但是，一方面，美国政府、美联储和发达国家的政府联合刺激经济的宏观政策会起作用，衰退(负增长)是有可能被防止的；另一方面，对美国的出口占我国总出口的比重已经下降到20%以下，如果亚太地区、石油产出国等国家(这些大约占我国出口的50%)仍有较好的增长，我们对欧洲的出口也因汇率变化的因素可以增加，总的来说外部市场的变化不会太大。

　　冰雪灾害使我国一些地区的生活和生产受到了很大的影响，但总的来说是短期的和局部的，救灾和灾区重建工作本身还会扩大需求。这些都是需要统筹考虑的。

　　记者：美联储频频降息导致人民币和美元利率出现倒挂，并可能加大人民币升值压力，这些因素又可能会导致国外资金流入，助长流动性过剩。这对货币政策操作会有什么影响？

　　樊纲：是啊，前面讲的是美国金融危机可能通过贸易的渠道导致我们增长趋缓，而在资本与金融方面，则可能导致我们进一步面临流动性过剩、投资过多的问题。美国的刺激经济政策会导致美元更加泛滥，利率更加宽松，导致人民币升值压力加大，热钱流入的规模可能加大。这也正是我们的货币政策还不能放松、还要采取措施控制流动性增长的一个重要原因。

　　这里要再强调一下，作为调节总供求关系手段的宏观经济政策，要根据情况的变化而不断调整，相机抉择，其中也包括对其他国家的经济政策进行反应，因为在全球化的条件下，其他国家的经济政策，也是影响一个国家经济形势的重要因素。

　　③我国的存款准备金率从理论上说是会比其他国家高一些

　　记者：您认为，今年实施从紧的货币政策，央行应当动用哪些货币政策工具？

　　樊纲：在各国央行的货币政策工具箱里，从来都有多种政策工具。我国过去两年运用的工具就有存款准备金率、利率、汇率、公开市场操作、窗口指导等。这五大工具央行去年都动用了。我相信今年决策当局也还会综合运用这五大工具，实现货币政策目标。

　　记者：目前存款准备金率已高达15%，创下1984年中国人民银行专门行使中央银行职能以来的历史最高水平。有人认为，存款准备金率一旦过高，比如超过15%，就会使一些银行的正常经营受到影响，对此您有何评论？

　　樊纲：许多国家的中央银行对存款准备金不付利息，而我国是付息的，给银行带来的损失相对要小，加上我国银行体系中存在着事实上的“法定的”存贷款利差，因此，我国按损益平衡点计算的存款准备金率理论上说本身是会比其他国家高一些的，当然是不是要达到这一点要根据许多具体情况而定。

　　至于今年存款准备金率还会不会提高，那得根据货币供给和总供求关系变化的具体情况相机抉择，而且还要考虑到其他政策工具使用的情况，来决定上调与否。

　　④决定利率是否变动的因素有很多

　　记者：实施从紧的货币政策离不开利率杠杆的使用。您认为今年还会不会继续加息，在什么样的情况下应当加息？目前，美联储已进入减息周期，这会不会压缩我国的加息空间？

　　樊纲：我国目前的利率水平相对较低，物价水平相对较高，一些短期存款的实际利率仍为负利率，从这个意义上说，经济中存在着加息的压力。

　　但是否加息还要权衡其他因素。在开放经济条件下，一国货币政策要考虑到其他国家的货币政策。假如美联储持续降息，对我国货币政策工具的选择将不可避免地产生影响。因为如果不顾及这个因素，将可能加大国际投机资本的流动。

　　另一方面，在货币政策工具中，价格杠杆和数量杠杆达到的效果有时候是一致的，不一定非要通过利率的调整达到目的。是否较多地运用其他数量调节工具、较少运用利率这个价格工具，也是需要决策当局进行相机抉择的。

　　⑤人民币升值“一步到位”不可能，也不是一个有利于稳定发展的政策选择

　　记者：今年人民币升值速度会不会加快？有人认为，人民币升值应当“一步到位”，这样可以彻底打消境外“热钱”对人民币升值的预期，这样的设想您觉得可行吗？

　　樊纲：首先，人民币汇率一次性升值到多少才算“一步到位”，换句话说，稳定的均衡汇率水平究竟是多少，这不是静态分析可以确定的。有的国家提出人民币应升值27%。然而，如果真的“一步到位”升值27%，由于生产活动还是回不到那个国家(当然可能转移到其他的发展中国家)，结果还是解决不了这个国家的贸易逆差问题，于是他们过不久很可能再次要求人民币进一步升值。更重要的是，在汇率的另一端，美元在不断贬值，人民币可能怎么升都不会“一步到位”，因为你升值后，美元可能又要贬值，那么均衡汇率水平会再次发生变化。

　　其次，如果在不知道均衡汇率水平是多少的情况下让人民币大幅震荡，会诱发大规模的投机性资本流动，对经济也会产生较大的负面作用。对我国这样一个金融体系还很不成熟的发展中国家来说，这么做的风险至少不比现在的稳步小幅升值、渐进调整的风险要小。因此，我个人认为还是应当让人民币汇率随着经济发展而渐进、可控地升值，通过一段时间来逐步达到相对均衡的水平，而不是用经济金融有可能丧失稳定的代价来换取不可能实现的所谓“一步到位”。

　　至于“小幅升值”的幅度究竟多大，这是需要具体研究的。去年人民币升值速度比社会上预期的要快一些，一个重要的原因是去年美元加速贬值。如果扣除美元贬值的因素，去年人民币汇率依然是小幅升值，这对于遏制“热钱”流入有积极的作用。

　　今年人民币升值速度多快、步子多大，也要根据内外平衡关系的实际情况的变化而相机抉择，也要看美元贬值的速度，不需要现在就定一个“死数”。

　　⑥数量控制手段作为应急措施，有时或许还是需要的

　　记者：有消息说，今年商业银行的信贷额度受到了一定的控制。对这样的信贷政策您怎么看？

　　樊纲：对发放贷款的“窗口指导”，确实具有直接控制数量的特点。在逐步完善市场经济体制的进程中，中央银行应当更多地运用其他政策工具。这个方向应该明确。但我们目前的体制还不完善，许多投资主体对价格杠杆还不很敏感，银行业也还存在着一些“行政措施”的保护(如存贷利差的存在)，因此在一定情况下，可能还是需要一些直接的数量控制手段。这也是一种应急的措施。

　　记者：宏观调控总是连着国计民生。您认为从紧的货币政策将对经济、企业、居民带来什么样影响？

　　樊纲：宏观调控政策如果操作得当，可以避免大起大落，使中国经济在今后10年、20年都有较快发展，这对国家、企业、居民来说都是一件大好事。事实上，如果我们像历史上的某些国家那样，出现高达百分之几千的通货膨胀率，或者经济在一片繁荣后骤然陷入危机、股市从4万点一下跌到7000点，15年后还是1万多点，房产价格一下下跌60%，15年都没有回到原位，你会感觉舒服吗？相反，适当的宏观调控“熨平”了波动，每年都实现稳定的较高的增长，最后对大家是不是更有利？

　　当然，从紧的货币政策短期内会影响企业特别是中小企业的融资，这时企业可以多使用直接融资的方式，比如通过股权的交换进行股权融资的办法来获得资金。我们的增长率目前过快，通过政策调节降低一点是需要的；这时有些企业不能像过去那样高增长，而是要放慢一点增长速度，许多情况下也不过是回到正常增长的状态，也是合理的。对于企业特别是中小企业来说，真正的“洪水猛兽”是经济过热导致的危机，而不是当前做一些调整但可以实现长期增长的反周期的宏观政策。