雅戈尔：金融资产价格波动拖累公司股价

　　1.事件

　　鉴于公司近期股价下跌幅度超过30%，我们对公司主业进行重点分析和关注。

　　2.我们的分析与判断

　　(1)纺织服装主业

　　色织布发展前景良好。色织布产能利用率100%，定单排至2008年6月份。随着嵊州项目的逐步达产，2008年总产能将达到6600万米。从销售结构上看，约20%用于满足集团内部需求，20%满足合作商伊藤忠等需求；KWD约占40%。由于公司产品在国际上档次偏高，以及销售结构的独特性，毛利率仍有望维持在20%左右。

　　服装内销有望实现稳健增长。根据集团新的战略，为了给服装内销5年后的快速发展打下基础，公司2008年将在营销、渠道建设方面进行大的调整。(1)在注重产品开发、形象宣传的基础之上，公司将会逐步推进品牌差异化战略，其中，代理国际品牌HSM将成为公司内销增长的来源之一。(2)与此同时，公司将会加大服装领域的投资，2008年计划投资20-30亿，千方百计买好店是公司不变的战略。(3)产品定位确定为“行政公务、国际商务、都市休闲”。

　　我们认为：长期积累的品牌形象、营销队伍、渠道不可复制性有望使公司充分分享内销升温。预计公司2008年内销有望增长20%-30%，销售规模预计在23亿-25亿之间，而服装内销净利润增幅预计在50%左右；服装出口规模约是内销的50%，受升值等负面因素的影响，2008年服装外销难以为公司的净利润增长做出贡献。

　　公司在色织布、毛纺、服装生产、服装营销等领域的成功，管理团队功不可没，各个领域的带头人均是行业内的领军人物。与此同时，各领域间的整合效应非常大，依靠色织布、毛纺部门的研发，DP全棉免烫衬衫、全羊毛抗皱西服等新产品是公司内销业务新的增长点，而KWD的收购也为色织布产能扩张提供销售方面保障。

　　(2)房地产主业

　　未来三年是房地产收入确认高峰期。根据项目开发进度和销售情况，2008年房地产业绩有望在2007年的基础上翻一番，从交付的5个项目销售收入确认情况，我们认为房地产宏观调控对公司2008年业绩影响有限；2009年项目由于拿地成本较低，即使房地产价格小幅下降也难以对公司的业绩产生较大负面影响。根据房地产项目销售进度，以及公司历年来房地产销售净利润率情况，我们预计公司2008年有望实现0.34元/股-0.4元/股的业绩。我们认为，为了便于投资以及现金流量等方面的管理，2008年公司很有可能会成立雅戈尔房地产控股公司。