国信证券：纺织品与服装行业二季度策略

　　多重压力下行业继续下滑人民币加速升值、加息、劳动力和土地成本大幅上涨、环保压力、原材料上涨等多重压力下行业加速下滑。wind数据显示2007年1-2月纺织服装制造业实现收入和利润总额分别同比增长19.5%和13.8%，增幅同比减少4.8和10.6个点

　　人民币升值下的成本上涨转移困难相对巴基斯坦、越南和印度等竞争性国家，人民币升值下行业国际竞争力争日益受到挑战，产品提价空间的萎缩限制了行业的多重成本上涨的有效价格传导。国际棉花总体供略小于求，2008年国内生产成本上升和国际棉价上涨主导下的内棉价格将稳中有升，涨幅在5%左右。持续高通胀预期下的劳动力成本不断上涨，2007年纺织服装业人均劳动力成本同比上升19%，但仍低于全部A股平均水平，后续上涨压力仍然较大。

　　人民币升值引起的汇兑损益和加息引发的利息支出增长大幅提高了行业内公司的财务费用，CTEI数据显示2008年1-2月，财务费用同比增长27.8%，财务费用/EBIT达到36.3%，考虑到借贷中间费用，目前一年期贷款利率已与行业2007年ROE 8.9%相差无几，投资冲动回落出口回落，国内服装消费依然高增长主要增长点美国和欧洲经济均出现下滑，出口增速总体回落。中国海关数据显示2008年1-3月，纺织品与服装累计出口374亿美元，同比增长19.6%，考虑07年3月环比大幅下降对基数的影响，增幅同比基本稳定。

　　考虑到美欧经济前景、汇率继续升值幅度、可能的出口退税率进一步下调及主要竞争国家与我国的出口比价，我们认为，后续出口增速总体回落。国内服装消费仍然保持较高速度增长，国家统计局数据显示2008年1-2月国内服装鞋帽针纺织品类增长24%，考虑到雪灾春节等因素环比增速回落正常投资策略：首选品牌内销，关注商业模式变革，下调行业评级至中性

　　2008年行业面临的不利因素仍然较多，下调行业评级至中性。截止2008-04-24纺织服装板块整体2007PE29X，高于整体市场2007PE24.6x、港股纺织服装行业20.7X和国际同行业均值16.8X。考虑到行业将面临的不利因素仍然较多，比较行业、A股整体盈利增长前景以及行业内公司与港股、国际一线品牌的成长性和品牌渠道优势比较，以及影响行业的人民币继续升值，出口退税率可能继续下调，熟练劳动力价格继续上涨，紧锁政策下资金借贷综合成本上升等因素，我们下调行业评级至中性。

　　投资选择上，继续推荐经营稳健的内销品牌渠道类公司和有出口定价权的公司，维持瑞贝卡推荐和伟星股份、大杨创世、孚日股份谨慎推荐评级，报喜鸟投资评级将在调研报告中给出。

　　关于渠道价值，我们认为以PPG和ITAT等为代表新商业模式变革无论成败与否都将对行业传统的渠道价值判断提出新的挑战和冲击，未来渠道价值将向中高档品牌集中。基于产品差异化下的品牌定位提升，同时有效借助IT信息系统迅速扩大规模效应是传统品牌渠道企业获得持续有效增长的关键。