七匹狼胜在品牌时代

　　宏观经济快速发展和消费升级为公司带来前所未有的发展机遇，七匹狼(002029)是最有可能胜出的品牌服装企业之一。随着人民生活水平提高，近年来衣着类支出上升，服装零售消费总额出现快速上涨。

　　2002年以来，我国消费保持较快增长。消费增长一方面是由于劳动人口比重不断上升，加之城镇化加速的催化，具有支付能力的消费的数量呈现加速扩大的迹象；另一方面，由于收入增长以及收入政策的出台，使居民的可支配收入继续呈现了稳定增长的态势。预计今后消费增速将增加，主要是由于消费增速的趋势落后于GDP增长一年，而2007年的GDP增速创出新高，因而2008年的社会消费品零售增长速度进一步提高。

　　品牌时代先跑者

　　国金证券研究小组认为消费提速，但结构性变化并不明显，5年来服装衣着消费占城镇居民消费比例一直保持在7%，因而未来服装消费增速也将提升。从国际发达国家发展经验看，但人均GDP超过1000美元时，个性化需求时代到来，人们对品牌服装的需求快速增长，品牌时代来临。

　　国内土生土长的品牌服装企业基本上创立于上世纪80年代末90年代初，目前企业年收入基本不超过十亿元，我们认为目前整个品牌服装行业处于“春秋时期”，品牌企业虽有竞争，但基本处于圈地阶段，未来5年是品牌服装企业发展的黄金5年。在这5年中，谁能脱颖而出，谁将最有可能成长为中国未来的Polo、阿玛尼、夏奈尔、耐克、阿迪达斯。目前，公司的发展重点是规模优先，尽快提高市场份额，尽量抢占市场先机，为以后的“战国时代”做准备。

　　随着中国经济发展，城镇化速度加快，而七匹狼主要面向二、三线城市消费群体，在地级市这一层次中竞争力最强，更能充分享受到国内城镇化带来的“红利”。纵观国内休闲服企业，我们认为七匹狼最有可能成为未来的“战国七雄”之一。

　　扩张市场争夺份额

　　公司不断加强品牌建设，综合实力保证公司在市场竞争中胜出。从诸如李宁、美特斯邦威、森马等品牌经营的经验看，一个旗舰店的成功经营可以带动周围专卖店销售业绩的提高。旗舰店本身的利润主要通过周围店铺业绩的提升来实现。公司计划每年新增500家店铺，这种扩张行为使公司的利润得以持续扩张。这种店铺数量增长，预计使公司2008年产生40%、2009年30%收入增长；通过产品提价和销售网络升级实现每年10%左右的收入增长；利用增发资金建设10个生活馆，拉动周围店铺销售增长。

　　我们认为公司的管理层对品牌经营的实质理解非常深刻，在品牌定位、形象规划、品牌推广和宣传等方面超过国内大部分同行。经过近20年的发展，公司已经摸索出了适合自己的品牌经营方式，建立了与之相适应的管理体制和流程，培养了大批人才；此外2004年上市和2007年的增发募集了近8亿元资金，为公司的经营打下了物质基础。我们认可公司的发展战略和经营策略，对公司的未来充满信心。

　　为适应快速发展需要，公司持续广告投入，我们假定营业费用占比不变。考虑到自营店比例提高，我们逐年提高管理费用占比。

　　盈利预测及投资建议

　　今年一季度公司净利润同比增长185%，主要与天气较冷导致冬装销售较高有关，而且公司预计今年中由于奥运会广告营销力度加大导致广告费用增加，我们维持全年业绩增长64%的预期。

　　公司业绩增长主要来自于三个方面，我们预计公司2008年-2010年净利润分别为1.46亿元、2.04亿元和2.86亿元，分别增长64%、40.3%和40.1%，EPS分别为0.514元、0.722元和1.011。

　　由于公司业绩未来可能在更长时间内以更高速度增长，而且业绩增速可能超过我们预期，我们认为市盈率高于李宁是可以理解的，我们认为给予公司2008年38-42倍市盈率是合理的，对应PE/G分别为0.594-0.656，低于李宁和报喜鸟等公司。对应2008年0.514元摊薄业绩，维持“买入”建议。

　　风险提示

　　品牌服装企业发展面临两大风险，其一是宏观经济发展放慢的系统性风险，其二是自身发展中诸如管理、制度缺陷，经营中对品牌、市场理解的偏差导致的业绩发展放慢。我们认为公司自身风险相对不大，但宏观经济的风险难以规避。目前关于今后宏观经济发展出现不同看法，如果宏观经济增速出现较大幅度下滑，势必波及到消费，公司无法独善其身。由于下半年订货会已经在3月开完，因而2009年业绩相对而言变数有所增大。

　　近年来商业地产高速发展，导致租金和售价大幅飙升，未来商业地产可能出现拐点，而公司处于高速发展期，并利用融资资金加快生活馆建设，如果未来租金或售价下降，将给其他竞争者带来成本优势(租金订至少一年，一般3年)，影响公司收入和利润，毕竟在目前的国内市场，价格依然具有很强的杀伤力。