化纤业陷需求低迷 向差别化突破

　　2.1.盈利环比可望提高

　　作为强周期性的行业，景气向好时的化纤产能过快增长遭遇纺织下游需求的空前低迷，使行业周期缩短——化纤此轮复苏始自06年初，06年底-07年初，随着氨纶和粘胶价格的高涨达到效益阶段高峰，下半年因为原料的跟涨，盈利水平开始下降，今年一季度行业的盈利环比进一步下降，二季度还将惯性下降，但因为氨纶粘胶价格已经再次跌至较低水平甚至接近或低于成本价，继续下跌的空间已经有限。而原料价格跟随下降之后，三季度氨纶和粘胶行业的盈利环比将有所提高，但仍然较低。

　　通胀上升初期：市场上原材料价格上升并推动企业产品售价上升，但此时企业存货仍处于低价，企业盈利空间扩大；

　　通胀上升后期：由于存货成本随采购成本逐步上升，企业利润空间不再扩大。

　　但维持合理的空间；

　　通胀回落初期：市场上原材料价格回落，产品售价亦跟随回落。但前期采购的原材料等存货成本仍处于高位，企业利润空间被挤压；

　　通胀回落后期：原材料和产品价格继续回落，存货成本亦跟随采购成本逐步下降，企业利润空间逐步扩大。但由于存货成本仍高于市场价格，企业利润空间较小。

　　2.2.景气下降更需向差别化发展

　　多年来，化纤行业的竟争激烈而充分，其中合成纤维行业更是处于惨淡经营之中，究其原因一方面在于原料成本不堪重负，另一方面，常规品种的产能过剩导致产品价格的低迷、盈利能力的低下。因此，在高成本时代化纤产品的结构调整和升级换代是行业持续健康发展的必经之路。

　　我国化纤产量已经超过世界化纤总产量的40%，但因为产品的差别化程度和技术含量与发达国家存在较大差距，民用常规品种居多，而装饰用、产业用化纤品种及高附加值的差别化品种十分缺乏，对差别化、功能化纤维的需求只能依靠进口解决。

　　目前，我国化纤整体的差别化率不及30%，日本早在1982年的差别化率就达到了40%，1998年已经超过了50%。

　　因此，化纤行业的产品结构调整迫在眉睫，提高纤维的差别化率、提高化纤产品的附加值，是提高行业盈利能力和竞争力的重要手段，也是未来行业发展的主要方向。

　　特别是目前在行业周期回落、景气下降之际，差别化纤维品种可以较好规避行业风险，而注重市场需求、不断开发新产品是提高差别化率的有效办法。

　　3.产业链延伸、差别化发展依然是投资主题

　　我们一贯坚持的投资主题是：关注技术创新和开发能力较强、在相关产品领域具有技术领先优势、具有独特或差别化产品、毛利水平较高的各子行业的龙头公司。

　　3.1.策略回顾

　　在07年中期策略报告中我们就认为，“对于周期性比较明显的化纤行业，产品价格回升刺激下极易反弹的固定资产投资和产能扩张给行业复苏带来不利影响，最终可能会缩短景气周期。还有诸多不利因素影响行业进一步的复苏：原料供应逐渐紧缺、价格上扬，将挤压化纤的利润空间；受人民币升值、出口退税率下降和贸易摩擦等影响纺织出口增速下降等”。

　　在07-08年度的策略报告中，我们认为“08年合成纤维行业仍然要在原料成本的重压及下游的挤压之下艰难生存，包括氨纶和粘胶也不得不面对日益高涨的原料价格，但相对于其它纤维而言，氨纶和粘胶短纤的成本传导能力稍强，而高效益下恢复增长的产能扩张缓解了供需矛盾也使氨纶和粘胶价格再次出现暴涨的可能性减小。行业的发展方向和竟争优势向上游原料及产品差别化转移。”我们的预期与事态的发展方向基本相符，只是纺织行业今年处境如此困难超过我们的预期，使得化纤行业在春节后就进入困境，至今难以摆脱。