何帆：国家外汇投资不能险中求胜

　　由于中国投资公司投资策略和目的的不透明，导致这些投资公司在海外的每一次出手，都引起关注或抵制。发达国家和国际货币基金组织正在积极筹划为主权财富基金制定规则。

　　2008年3月，美国已经和新加坡、阿拉伯联合酋长国就主权财富基金的投资准则达成了协议。根据协议，主权财富基金对外投资应出于商业目的，不能含有政治目的。主权财富基金必须加强信息披露，实行公平竞争，并遵守投资国的监管措施。据悉，这一协议将是未来国际货币基金组织对主权财富基金制定规则的蓝本。在这一背景下，中国投资公司能够独自驰骋的空间会越来越少。

　　明确投资策略

　　提高政策的透明度有助于提高信誉、增进合作，最终给中国的投资公司带来更大的行动空间。而提高政策透明度，首先要对投资公司的投资目的和策略进行明确定位。

　　围绕投资公司的讨论中，最流行的观点是，为了国家的长期战略配置资产。比如购买战略性资源或高新技术，有的观点强调投资公司的投资必须具有较高的回报。

　　遗憾的是，越是带有国家战略意图的投资，越容易招致海外的不满。同时，在追求高回报的强烈动机下，也容易铤而走险，增加潜在损失的可能性。投资的第一要义是不赔钱，对于一家运作国家财富的公司来说，更应该谨慎操作。

　　投资公司的目标应该是使其管理的部分外汇储备能够保值和增值。从长远来讲，如果外汇储备的投资给中国带来了战略性的收益，那么这种收益也只能是额外的回报，而不是直接追求的目标。

　　我们持有外汇储备，是为了最终用外汇储备从国外进口商品和服务。因此，衡量外汇储备的保值和增值，应该以其实际购买力为标尺，而不是单一的货币标准。如果以人民币为标准，考虑到升值预期，则投资公司的海外投资至少达15％，这显然是不现实的。如果以美元为标准，考虑到美元相对于欧元、日元等其他货币不断贬值，即使投资美元的回报较高，仍然会导致外汇储备的购买力下降。

　　因此，更适宜的标准是，根据中国的进口需求，按照一篮子货币计算外汇储备的购买力变化。在衡量投资公司业绩时，应重新构建一个更加合理的加权指数基准。

　　投资公司的投资策略应该尽可能平凡与简单。投资公司的投资策略，一是要坚持长期投资，二是要善于对冲风险。

　　坚持长期投资

　　从理论上讲，主权财富基金的策略不会和普通的共同基金或养老基金有什么差别，它们都要通过在不同市场和不同资产中建立资产组合，控制风险，并实现整体收益的最大化。

　　不同于私人投资者的是，主权财富基金应该更加有耐心，着眼于长期的稳定收益。这就要求对投资公司的绩效评估标准有所不同。用收益率的鞭子，让善于长跑的主权财富基金和热衷短跑的私人基金一起竞赛，会把一个马拉松选手累死在百米跑道上。

　　从长期投资的角度来看，应该注意到：第一，股权投资从长期来看远远高于债券回报，因此，投资公司的资产组合中，应该有更多的配置股权类资产。投资公司应该是坚持“长捂不放”的投资者，而且，采用被动式的定期定额投资，可以使投资公司更有把握气定神闲，跑赢大盘。

　　第二，从目前的行情来看，虽然石油、钢铁，乃至农产品等初级品的价格急剧上涨，但从更长的时期来看，商品的价格很可能会回落，商品期货的投资回报远远低于股权投资。

　　因此，长期对冲油价及初级产品价格的方法，不是直接持有这些商品，而是持有生产这些产品的企业股权。

　　善于对冲风险

　　主权财富基金还要善于对冲风险。购买海外战略资源对于减少中国的资源短缺、能源安全是没有意义的。举例说，即使中国购买了非洲的油田，但我们不能肯定非洲国家什么时候会将外国投资收归国有。油价上涨得越厉害，国有化的冲动就会越强烈。此外，即使我们拥有了海外的油田，没有强大的海军和对航道、海峡的控制权，我们无法将海外的石油运回国内。

　　但是，通过对外投资，可以较好地对冲中国经济增长中的潜在风险。假设油价上涨，中国的进口成本上升，如果中国在海外的石油公司中有股份，那么投资的收益或许可以弥补进口成本上升的损失。

　　这种思路可以有多种应用。假设人民币仍会不断升值，那么，中国的出口企业会受到损失，但是其他国家向中国出口产品的企业则会盈利。中国的金融企业竞争力较弱，在进一步的对外开放中可能会受到国外竞争对手的冲击。但是，我们可以购买更多的海外金融机构的股权，以投资收益去补贴国内的金融企业。

　　国际上已经有一些学者尝试将风险对冲的思路引入外汇储备的管理战略之中。如果一国持有外汇储备是为了进行自我保护，防止有朝一日出现大规模资本外逃时外汇储备被耗尽，那么可以通过建立适当的资产组合，进行风险对冲。

　　假设出现资本外逃，导火索应该是中国经济出现了衰退，股票市场或房地产市场出现暴跌，或是人民币升值趋势结束。针对这些潜在的风险，我们可以增加和中国经济波动正相关程度较小，甚至负相关的国家、产业和公司的投资。

　　比如，中国的出口减少可能意味着墨西哥的出口增加；中国的服装行业滑坡可能意味着孟加拉国的服装行业兴旺。我们也可以购买对中国股票指数的看跌期权或做空股指期货。当然，做空的风险远远大于做多，因为价格上涨的空间是没有界限的。

　　不以险棋争胜负，保持一份淡定的气度，遵循一种平实的风格，或许可以奠定投资公司在国际金融市场上稳固且受欢迎的地位。