化纤行业：成本高企 需求疲软 结构调整正当时

　　生意社9月17日讯　化纤制造业景气低位运行 产品销售收入负增长利润率不容乐观

　　化纤行业是一个比较明显的周期性行业，在经历2006-2007年供需两旺，行业投资增速发展，企业生产规模扩张迅速之后，于2007年进入下降周期。2007年下半年以来，化纤行业销售收入和销售利润率明显下滑。

　　2008年广交会后，纺织行业接单率明显下降。由于下游行业需求不足，化纤行业景气度迅速下降。化纤行业销售收入6月份的统计数据显示，销售收入比上年同期增长率下降2.6个百分点，达14.03%，为近5年最低。

　　化纤制造类上市公司共计有28家，去掉5家S和ST公司，共计有23家可比公司。2008年上半年，化纤类上市公司没能逃脱行业景气影响，销售收入同比出现负增长，但上市公司的销售利润率明显优于行业平均水平。

　　行业销售利润率最新季度数据尚未公布。根据5月份数据，行业销售利润率略有上升，表明开工产能质量有上升，劣质产能关停较多，优质产能仍在坚持，但目前还在低位运行。由于不论是企业自发或借助外力进行产业结构调整，都需要一定的经营业绩支持，除了有数的几个亮点，目前低迷的行业业绩状况已经使我们很难分析判断行业的产业结构调整节奏。

　　上市公司(去掉5家S和ST公司)的销售利润率走势与行业走势一致，但明显优于行业平均水平，说明上市公司没能逃脱行业景气走势影响，但整体仍然保持了一定先进性，是行业的优秀代表。

　　成本高企售价低位徘徊

　　由于以石油为代表的原料价格高企，化纤行业上半年原料成本整体仍在高位运行。在石油-化纤原料-化纤-纺织服装产业链上，由于纺织服装行业低需求、低盈利水平倒逼影响，化纤行业没能有效地将成本上涨向下游转移；化纤原料价格也受下游行业景气逆向传导影响，虽然价格呈上涨趋势，但涨价节奏与石油价格并不同步，幅度也小很多。多数化纤产品的原料成本已经接近售价。

　　产能涨产量降限产也是无奈

　　从产量数字上看，全国化学纤维2008年上半年产量合计为1213.89万吨，比上年同期增加5.61%，但增速已经下降至5%，远低于去年全年20%左右水平；7月份数据更差，累计增长率降至3.47%，单月增长率连续2个月为负数，为-4.1%。

　　值得注意的是，行业数据显示的单月产量的下降是在近年来化纤行业产能大幅度增加的背景下发生的，也就是说行业的开工率正在下降，出现了大量的闲置产能。从具体企业看，近几个月以来，为了应对高居不下的成本和下游弱势需求的压力，企业或者提前限产检修，或者新置产能推迟开车，积极主动限制产量。上市公司中有烟台氨纶高调宣布因限电，下半年氨纶减产。

　　子行业差距显著差别化、高性能化业绩突出

　　2007年，我国各种化纤总产能达到2572万吨，产量达2390万吨，产能和产量已经超过了世界的50%以上。在涤纶、锦纶、锦纶、粘胶等各子行业，我国的产量都是世界第一，举足轻重。

　　从产品比例来看，涤纶行业资产巨大，产量占全部化纤的80%左右，但据公开数据其销售收入仅占化纤全部收入的60%多，其利润总额还不及40%。

　　在其他合成纤维中，表现优异的是氨纶。由于氨纶供需失衡，价格疯长，在2007年氨纶产品取得了高达40%-60%的毛利率，进入2007年下半年，氨纶价格一路下滑，目前的毛利率水平已经在20%以下。在上市公司中，虽然氨纶行业主营业务收入也是负增长，但其利润和每股收益相比较而言还是很好的。

　　另外，有差别化、高性能化概念和实质的企业，其经济效益和发展潜力明显优于以常规化纤产品为主营业务的企业，例如烟台氨纶的芳纶产品和瑞贝卡的发制品。

　　稳健保守求生存政策调整仍可期

　　2007年下半年起的纺织产品寒潮，我们认为主要原因是欧美经济下滑导致的需求不旺，人民币升值加快和生产要素价格上升导致的成本增加，以及同质产能扩张过快、产品差异率低导致的过度竞争等。在目前需求偏软的市场环境下，人民币的升值和对外收汇的帐期在大大压缩了出口企业生存空间。据行业内人士估算，《劳动法》的实施使化纤行业人力资源成本提高了1/5左右。直接出口的中小企业面临的困难很多，有一些已经到了生死存亡的时刻。对化纤行业来讲，由于其下游客户有相当一部分是困境中风雨飘摇的中小企业，为了自身的生存必须及时控制生产规模、库存规模和控制应收帐款规模，维持现金流安全，以相对稳健保守的姿态等待局势好转。

　　目前，纺织和化纤业仍是我国传统制造业中重要行业，属于劳动密集型行业，对解决劳动力就业发挥着重要作用。为了缓解就业压力，保证社会稳定，相信国家从政策上会继续给与支持，为行业的产业升级争取一段平稳过渡的时间。

　　2008年8月1日起实施的出口退税率由11%提高到13%虽短期内能缓解出口企业压力，改善整个纺织行业出口放缓、利润下滑的现状，个别出口为主的中小企业得益要明显一点。但由于产业链上下游同样艰难，必将层层盘剥，对出口企业利润、出口增长拉动作用有限。因此，出口退税调整政策的意义在于提供行业一个明确的正面信号，相信后面还会有一些温和刺激发展的政策出台。

　　化纤原料行业在节能减排和产业链延伸中突围

　　化纤原料类公司主要有化纤主原料和染料助剂两个子行业，在目前化纤行业弱势背景下，其经营业绩情况整体优于化纤制造业。

　　化纤主原料子行业流行产业链延伸

　　目前上市的化纤主原料业公司有山西三维、皖维高新和云维股份，都是与煤化工上下游关系的聚乙烯醇PVA和1,4-丁二醇BDO生产企业，都是相应子行业的龙头公司。皖维高新占PVA全国产能的18%，山西三维占15%，云维股份占5%。从中国PVA的主要下游需求领域来看，其主要消费领域包括涂料与粘合剂(37%)、纺织浆料(26%)、纸张增强剂(12%)、维纶(8%)。

　　由于化纤主原料类公司严格意义上将并不是单纯的化纤制造产业链企业，纺织化纤也不是其唯一的下游行业，其产业链条最长可涉及煤矿资源、煤焦化、煤气化、精细化工、水泥等，因此具有一定的抗周期性。??云维股份的制焦产业已经在公司中占有越来越重的地位，大为焦化和大为制焦的焦炭产能达305万吨，焦煤产值已经超过其他产品总产值，成为公司主营业务。??山西三维在电石乙炔衍生精细化工产品链领域延长、深化、完善，在PVA、BDO、胶粘剂三大主导产品领域均形成强大竞争力。公司未来主要的看点是顺酐酯化加氢制BDO和粗苯精制项目。??皖维高新PVA产品在全国有生产能力最大、品种最多、产品质量好的优势。公司差异化高强高模PVA纤维作为水泥增强材料，是替代石棉的理想产品，出口欧美、东南亚以及北非，是全国最大的高强高模PVA纤维出口基地。

　　节能减排政策助染料助剂子行业龙头公司增强竞争力

　　染料助剂子行业上半年的亮点是活性染料。虽然上半年我国纺织行业增长率下降，行业景气度不高，但由于节能减排政策严控，中小企业的染料产品的市场投放量出现大幅度下降，市场需求旺盛，价格大幅度上涨。浙江龙盛的主要产品产量、销售收入和销售毛利率均有较大幅度的上升。近期，传化股份与大股东传化集团有限公司签署了股权转让协议。传化股份将收购传化集团持有的泰兴市锦鸡染料有限公司45%的股权，以及泰兴锦云染料有限公司20.45%股权，收购总价约为1.4亿元，为上市公司引入活性染料产业。

　　化纤行业结构需调整目标"大而专""小而强"

　　在行业景气高峰的时候，一片生机勃勃，行业的隐忧被掩盖，今年行业景气一下来，上文所述很多问题就显得很突出。我们认为宏观上，《化纤工业"十一五"发展指导意见》对行业发展和国家宏观政策指导进行了比较好的解读。

　　2007年3月17日，国家发改委"为贯彻落实《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》精神和《纺织工业"十一五"发展纲要》的具体要求，积极推动化纤工业科技进步和自主创新，转变增长方式，促进产业升级和结构调整，实现由"数量型"向"技术效益型"的转变"，出台了《化纤工业"十一五"发展指导意见》。

　　意见提出："十一五"将成为我国化纤工业发展的重要转型期，化纤行业必须依靠技术进步，自主创新，逐步构建集约型、效益型的产业结构，立足纺织，跳出纺织，抓住高新技术纤维、生物质技术纤维及材料、差别化纤维等新的增长点，实现产业升级。

　　我们认为化纤行业要抓紧机会进行产业升级，走"大而专""小而强"的专业发展之路。以下几个发面将是今后几年比较好的方向和热点。

　　1.以碳纤维、芳纶等为代表的高性能纤维；生物工程技术的应用；常规纤维品种的高性能和差别化，出现一批"小而强"的专业化企业。

　　2.现有大宗常规产品产能的集中和优化，出现大公司、大集团，减少同质化恶性竞争。

　　3.重点技术装备的国产化，淘汰劣质产能，并为劣质产能寻找合适出路。

　　4.推进行业循环经济发展。

　　重点公司

　　(002254)烟台氨纶

　　受下游纺织行业持续低迷、氨纶行业产能过剩等因素的影响，国内氨纶行业景气度下降，销售价格出现大幅下降，毛利率水平较去年同期显著降低，影响了公司总体业绩。8月9日公司宣布，因电力紧张，氨纶下半年减产2500吨。限产行为也是对目前产品价格的响应，与行业限产保价行为步调一致。

　　今年芳纶1313产能提高，预计贡献的销售毛利将超过40%，大大超过去年16.6%的比例。如果募投项目芳纶1414能够如期在年底到明年年初顺利释放产能，明年芳纶1313和1414合计贡献毛利将超过50%。预计明年公司整体毛利率水平在30%左右，公司产品结构将进一步得到优化。

　　(600725)云维股份

　　云维股份近几年在产业链延伸上做了很多功课，一端向煤炭原料、焦煤延伸，充分利用当地资源优势和煤炭行业景气周期，一端向煤化工精细产品延伸，做深做精，用技术和产业规模优势取得高毛利率。

　　今年以来，国内焦炭产品进入景气周期，价格大幅上涨，行业的毛利率不断提高，销售旺盛，焦炭业务成为公司利润的重要来源。去年公司控股子公司云南大为制焦有限公司20万吨/年甲醇装置建成投产，200万吨/年焦炭装置建成，使公司的产品结构发生较大变化。目前，大为焦化和大为制焦的焦炭产能达305万吨，焦煤产值已经超过其他产品总产值，成为公司主营业务。抓住焦化、联碱等各主要产品市场需求旺盛，产品价格走高的良好形势，克服了限电、凌冻灾害等困难，实现了规模和效益的同步增长，取得良好的经营业绩。公司营业收入达到历年来最高水平，营业利润、净利润等均保持大幅度的增长。

　　(600352)浙江龙盛

　　在国家宏观调控日益趋紧的大环境下，公司经营层认真贯彻落实节能减排政策，利用环保门槛提高的机会，扩大竞争优势，进一步巩固行业龙头地位。由于节能减排政策严控，公司竞争对手产品的市场投放量出现大幅度下降，公司产品市场需求旺盛，价格大幅度上涨。主要产品产量、销售收入和销售毛利率均有较大幅度的上升。

　　公司在产业链延伸、资本布局显示战略眼光。2007年10月公开增发募集资金11亿元，主要投资四个新项目。按照计划，活性染料、减水剂项目将于09年完全投产，芳香胺项目将于2010年上半年投产。各项目顺利投产后，活性染料、中间体、减水剂的市场占有率将进一步提高，公司未来产业量竞争力将进一步提高，在子行业中龙头地位更加巩固，议价能力将增强。

　　风险分析

　　环保风险

　　由于化纤行业及上下游行业都是有一定污染的行业，节能减排政策压力下，企业有可能会有额外的成本支出。8月1日的出口退税调整惠及涤纶、维纶、氨纶等多数化纤产品，恰恰剔除了"两高一资"的粘胶产品，其用意仍然在于继续推进化纤行业产业结构调整，促使企业节能降耗，提高竞争力。

　　纺织出口复苏速度和人民币升值

　　2007年3季度我国纺织服装出口增长为24.85%，4季度下降到16.38%，今年1季度增幅为18.52%，2季度更下降到4.87%。纺织服装出口恶化的趋势在不断加剧。如果剔除人民币对美元升值因素，纺织服装出口增速有进入负增长的趋势。事实已经证明，化纤行业发展正在受下游纺织需求低迷制约，我们坚信纺织服装行业不会受到政府抛弃，但目前很难估计行业复苏的速度和质量。加上今年棉花产量比较大，期货价格已经在下降，低价的棉花也会挤占纺织行业一部分需求。