期货日报：2010年棉花市场回顾与2011年展望

　　第一部分：2010年棉花走势回顾

　　对于2010年的棉花期价运行，在技术图形上，我们能看到三段波动区间截然不同的走势。这也对应棉花走势的三个阶段：第一阶段，温和上行；第二阶段，创造传奇；第三阶段，修正归于理性。

　　第二部分：2011年展望

　　供需格局

　　我们采用美国农业部(USAD)2010年11月月度供需报告中对2010/2011年度全球和中国棉花的产量、需求数据进行分析。

　　全球的供需格局：生产2509.3万吨，消费2543.5万吨，因高棉价抑制全球消费降低3%。但供应缺口仍高达34.2万吨，使期末库存量继续下降5%，为918.8万吨。2009/2010年度和2010/2011年度的全球库存消费比分别下降至37%和36%，是自1993/1994年度以来的最低值。

　　中国方面：美国农业部预计中国2010/2011年度棉花产量为652.2万吨，年比下降9.4%，进口326.6万吨，年比增加37.6%。期末库存降低44.2万吨到287.8万吨。

　　从美国农业部的报告看，2010/2011年度中国棉花的供需缺口为372.8万吨，中国对进口棉花的需求将对国际棉价产生重大影响。

　　共性和独立性

　　我们从两个方面来认识2010年度棉花的价格走势：即共性和独立性。

　　1.共性：共性是对整个商品市场产生影响的要素，主要有三个：一是全球量化宽松政策，表象是美元的贬值；二是国内的宏观政策调控；三是整体市场形成的效应。

　　美元：6月份以后，商品价格走势明显和美元指数走势背道而驰。美元指数在6月7日摸高88.708后持续下跌，也即是美元对其它主要货币进行贬值。与之对应，6月8日也成为大多数商品阶段性上涨的起点。

　　调控：当美元在11月5日转头向上反弹时，同时伴随国内11月10日一个月内再次提高存款准备金率0.5%，国内宏观调控意向集中增强，商品则随即向下调整。

　　效应：2010年以来，国内农产品价格上涨不断成为新闻媒体的焦点。从“豆你玩”到“蒜你狠”等个别现象，蔓延到生姜、香料、中药材等集体现象；从产量较小的农产品向产量中等的农产品发展；从和国际市场高度相关的农产品向国内具有独立定价能力的农产品波及，应该说农产品涨价已成为人们的共识。

　　从6月8日到11月5日，美国棉花指数上涨了100%，而美元贬值贡献了33%的涨幅。如此高度的一致性，使得我们必须首先将其理解为对商品价格走势产生整体性影响的要素。

　　笔者认为，短期内国家调控能力占据上风，但其调控手段中非市场化成分为主导，难以从需求端缓和实际矛盾。而流动性泛滥问题长期存在，仍为价格上涨的主导要素。棉价当前走势是为反应和消化国家调控政策效应，这一过程有望延迟到2010年年底，此阶段棉价以高位剧烈振荡为主，并实时对国内外棉花供需关系做出回应。

　　2.独立性：对独立性的讨论即是对棉花基本面的讨论。从棉花价格形成机制上看，笔者认为是多方面因素共同导致了棉花价格的上涨，即国内棉花产量削弱；纺织品出口回升；美国棉花产量无法满足市场供应；国内政府收放储政策失控；基金对国际棉价的追捧。从全球看，仅有印度棉花有280万包的增产，但仍不足以弥补供需缺口。

　　棉花价格的引导性

　　棉花成为整体市场的风向标，发挥引导性。这一点是我们在2010年对棉花的新认识。

　　例如：11月12日整体暴跌

　　2010年年末，商品涨势凶猛，物价水平持续走高，国家为抑制通货膨胀，坚定收缩流动性，10月以来连续使用提高存款准备金和加息等宏观调控措施，并在11月11日宣布再次上调存款准备金率0.5%，这是10天内第二次提高存款准备金率。在政策力量的集中抑制之下，商品市场整体暴跌，多数商品收于跌停。

　　此次暴跌，棉花的先行性非常明确，其在11月10日出现高位中阴调整，并在11月11日率先跌停，较整体市场提前了两天。

　　对于棉花的引导性，我们做以下理解：首先，棉花是2009/2010年度最为强势的品种，其走势对市场的影响作用放大，最强者一旦停滞或转向，其对市场的影响不可小视，这一点和股市运行的某些特征一致；其次，就节奏上的引导性看，棉价走势领先于整体市场，其对任何风吹草动的敏感性也高于市场平均水平；再次，就棉价自身的价格体系看，也有一个指标在提示棉价出现前行调整的迹象，即期现价差关系。

　　棉花期现价差讨论

　　从以往来看，棉花期货对现货的价差基本上处于-800—2200这样一个区间。随着棉花绝对价差的提高，原有的价差区间也相应发生巨大变化，在我们的数据统计中，新的价差区间处于-2800—4000。而用比例来计算则这两个区间实际上一样，即对现货的偏离幅度为-8%—13%。

　　但是正如我们提到的，对价差区间的观察仍是对参与棉花期货投资的重要指导。并且，价差的上下限也同样与趋势发生转折或受到巨大反向力量的价位区间重合。这一点具有非常高的实战指导意义，也就是说，我们对棉价期现价差的认识应继续保持极高的关注程度并充分理解其重要性。

　　技术分析美棉期价走势

　　从当前美国棉花期价走势看，月线图表是清晰的，即期价在2010年9月已经突破原30年的波动区间。从月线技术形态看，前30年的波动构成了36—96的箱体，其上升目标指向为96+(96-36)=156美分。2010年11月高点152.36几乎与其一致。也即是说，目前美国棉价已经运行于一个新的波动区间96—156,区间对应于中国棉花的低点在19200元/吨。

　　美棉近期高位振荡，其内在意义是修正72美分上涨的过度部分。笔者认为，在未来相当长的时间内，美棉都将稳定于新的波动区间运行。这一状态可以在伦铜中找到支持，其2005年7月突破3300美元的原有区间高点后，持续运行于新的区间，仅在2008年受到金融危机冲击而短暂下破。笔者认为，真正的突破性阳线对应为2010年9月，原因在于长阳线突破形态伴有成交量和持仓量放大的配合，有效性成立可能性较大，其支撑作用同样巨大，支撑区间处于20000—22000。

　　第三部分：后市观点和操作策略

　　综上所述，笔者认为2011年期棉价格走势将以强势振荡为主基调。量化上，在2010年12月—2011年4月间，棉花的波动区间被限定在23500—28800，而2011年4月以后的变化将加大。而从政策层面来看，2010年12月—2011年3月仍然在政策调控力量发挥的时间段内，非市场化因素较大，这个阶段也将是追逐通胀的资金力量受到抑制的时间段。此外，我们需要注意一个重要的基本面风险要素，即棉花种植面积的增加处于暂时不明确的状态，这可能会改变下一年度全球供应关系，而这一因素的清晰会在2011年5—6月。

　　总之，2011年棉价走势有两大主导因素，其一为国家政策；其二为新年度基本面和通胀力量的结合。