加息周期来临 行业影响各有所趋

　　生意社12月29日讯　2010年12月26日的加息标志着我国正式进入了加息周期。需要指出的是，本轮加息周期所处的整体宏观环境与上次不同，目前国际上发达经济体经济复苏相对缓慢，其低利率的政策使得新兴市场面临流动性过度充裕。国内经济恢复相对较快，整体经济处在结构转型的关键时期。

　　回顾2004年10月开始到2007年12月的加息周期，受益通货膨胀、流动性充裕以及资产价格上涨的行业相对涨幅较大，其中有色金属、零售、金融服务、食品饮料、房地产等行业涨幅超过A股整体涨幅。

　　加息周期对行业配置的影响主要体现在两个方面，一是加息本身对行业的直接影响，二是因为加息而推升本币升值进程进而对行业配置的间接影响。前者的影响机理在于，加息将作用于利润表中的收入和成本项目，加息一方面会提高部分行业的营业收入，如保险和金融等；另一方面会增加高负债率行业财务费用进而加大成本，如电力、钢铁、地产等。间接影响方面的机理在于，加息会带来本币升值，从而对资产负债表或利润表有外币敞口的行业带来一定影响，如：纺织、航运、航空和造纸等行业。

　　加息直接影响盈利

　　收入方面，加息有助于银行和保险净息差的提高。保险股投资的最佳阶段为加息周期初期，在加息周期背景下，债券收益率进入上升通道，市场利率将维持高位，固定收益类投资组合的到期收益率将提高。而保险公司准备金负债平均久期长于固定收益类投资组合，加息增加保险公司净资产。而从新增业务角度看，资金成本上升幅度慢于投资收益率，从而扩大保险公司净息差。

　　央行本次加息采取了非对称加息。一年期活期存款利率未作调整，定期存款利率上调幅度大于贷款。由于银行40%的存款为活期存款，综合考虑，银行存贷款平均利差扩大约9bp，净息差扩大约1.3bp，净利润略升。按照历史经验，在加息周期中前段，活期存款利率上调可能性很低，即使定期存款存贷款利差小幅下降，银行整体利差仍然将小幅上升或持平，因此在加息周期中前段，银行股受益净息差的提升。

　　成本费用方面，在经济周期向上时，加息对高负债行业影响不明显，在经济周期向下时，该影响更为明显。当前国家对房地产调控政策下，地产企业更多依靠有息债务进行融资，贷款占比有所上升，短期看，加息周期下，企业债务产生的财务费用将增加进而影响企业利润。此外，虽然单次加息对购房者月供负担增长有限，但一旦相关预期进一步强化，对消费者的需求将产生一定程度的抑制作用，从而削弱房地产的投资品属性。

　　作为下游渠道资源的零售行业整体资产负债率较低，加息对其影响不大。相反，一些资金充沛的公司因存款利息的增加而有所获益。但从未来发展趋势看，百货公司自建购物中心需要大量的外部融资，长期看，加息会提升其资本支出带来的财务费用。超市主要采用租赁方式获得店面，资本性支出不大，加息对其影响相对更小。

　　通过汇率影响行业

　　首先，加息会通过汇率影响资产负债表。今年以来，央行重启汇率制度改革，增加汇率弹性。国外主要货币利率维持低位使得央行升息的空间受到一定的限制，预计未来人民币汇率波动会和利率调整相伴而行。人民币升值使外币债务占比较高的航空业、造纸业等以人民币计价的债务减低，从而改善其资产负债表。目前，航空公司的成本结构中，美元计价的占比约为50%，人民币升值将显著改善其资产负债表。

　　其次，加息通过汇率对收入、成本产生影响。加息带来的本币升值会影响出口，进而影响相关行业的收入，如纺织、航运、电子等行业。从2007年的经验看，纺织服装行业受负面影响最大。从成本方面，本币升值有助于改善相关行业的利润表。具体包括，通过降低进口铁矿石的成本从而缓解钢铁行业的成本压力，通过降低进口木浆、废纸的成本从而提高造纸行业的利润，通过降低航油、经营性租赁、维修等方面的成本从而改善航空业的利润表。(