外汇储备已突破3万亿 经营亟须“去美元化”

　　目前我国外汇储备已突破3万亿美元，相当于去年GDP总量的一半。巨额外汇储备资产的管理已成为当今中国的一项重大挑战。中国证券报认为，在美元资产风险日益扩大的背景下，我国外储经营亟须“去美元化”。短期来看，将一部分外汇储备拿出来成立外汇平准基金，有利于切断外汇储备与基础货币供给之间的直接联动关系；长期来看，缓解外汇储备增长过快还要与放松资本项目管制相配合，尤其是要改革强制结售汇制度，方为“治本”之策。

　　当前重提外汇储备投资分流的一大背景，是占外汇储备总量半壁江山的美元资产的投资收益在下降、风险在增加。美国国债长期被认为是流动性与安全性最强的资产，但美国超低利率水平加上两轮量化宽松政策，导致美联储总负债上升约两倍。无论是财政赤字的货币化，还是出现通胀与美元贬值，都将严重损害持有美国国债的债权人的利益。就连标准普尔近期也将美国的前景评级由“稳定”调至“负面”。在这种情况下，中国外储经营亟须“去美元化”。

　　建立分类外汇储备投资基金是“去美元化”的一种途径，尤其是在贵金属、原油需求增加、价格快速上涨阶段，强化黄金、能源等储备投资，增加外储“实物化”不无道理。但这也存在一些先天缺陷。能源、贵金属等市场规模和流动性都有限，例如全球黄金年产量约2400吨，而我国外储规模超过3万亿美元，这么大规模的交易对手进入商品市场，很容易造成买什么什么涨的情况。另外，国际商品市场也已经金融化，各个品种的价格走势与美元波动都有联动效应，成了“一个硬币的两面”，且投资风险较美国国债更高。商品市场已在高位运行，当前外汇储备再进行实物化投资未必是好时机。还有，全球商品市场、海外股市、股权投资需要有经验的投资团队，在现有体制机制下短期内难以一蹴而就。

　　中国证券报认为，当前情况下，将一部分外汇储备拿出来成立外汇平准基金，更具有可操作性。

　　外汇平准基金是指各国用来干预外汇市场的储备基金，一般由黄金、外汇和本国货币构成。在具体操作中，由政府拨出一定的本币和外币基金设立外汇平准基金账户，由财政部控制，中央银行作为该账户的代理人对账户进行管理。当外汇汇率上升，超出政府限额的目标区间时，就可在市场上抛出储备购入本币缓和外币升值；反之，当本币升值过快时，就可在市场上购入储备放出本币增加本币供给，抑制本币升值。在西方发达国家，外汇平准基金是稳定外汇市场的重要手段，日本也有成功经验。

　　利用外汇平准基金，货币当局可以将货币政策和汇率政策的矛盾区分开来，这对保持货币政策的灵活性、独立性大有好处。由于外汇储备快速增加，央行不得不投放基础货币来对冲外汇增量，这是我国流动性泛滥造成通胀压力的重要原因。发行央票对冲外汇占款的做法也令央行不堪重负。自2003年4月央行开始发行央行票据至今，央票付息成本高达近万亿元。此外，对冲外汇占款等操作已经影响到央行的货币政策，比如近期存款准备金一再提高，就被认为是出于对冲部分外汇占款的考虑，甚至有业界认为这是“汇率绑架利率”。成立外汇平准基金，可以切断外汇储备与基础货币供给之间的直接联动关系。

　　建立外汇平准基金也不妨看作是人民币汇率形成机制改革的一部分，它有助于增强人民币汇率弹性。当前人民币升值预期之所以挥之不去，主要是因为汇率机制僵化和外汇储备持续大幅增加。无风险的单边投机行为，造成了预期的自我实现。而通过外汇平准基金，货币当局可以快速干预外汇市场，增强本币汇率弹性，将有利于形成汇率双边波动，抑制单边套利活动。

　　长期来看，中国证券报认为，高达3万亿美元的外汇储备要想保值、增值，怎么投资、分流都不容易。缓解外汇储备投资压力的根本办法，是从源头上“瘦身”，在减少增量规模的同时调节结构。

　　我国外汇储备过量攀升表面上看是不断增加的国际收支“双顺差”，但深层次是外汇管理体制结构性矛盾的体现。在欧美国家，居民手中持有的外汇远远超过央行外汇储备。而在我国现行外汇管理体制下，绝大部分外汇资产都必须集中于货币当局，并形成官方外汇储备。

　　应该说，货币当局已经认识到外汇体制的困境，并提出“藏汇于民”的改革思路，由国家对外投资向民间对外投资转变，包括鼓励对外直接投资和购买国外股票、债券等金融产品，畅通民间外汇储备投资的多元化渠道。另外，人民币国际化进程推进、跨境贸易人民币结算推广、即将推出的人民币FDI，都是在贸易和投资中减少外汇依赖，提高本币结算能力，对冲美元波动风险。

　　中国证券报认为，缓解外汇储备增长过快还要与放松资本项目管制相配合，尤其是要改革强制结售汇制度。这种与国家外汇储备短缺相适应的外汇管理体制，已经明显不适应当前情况。可以考虑逐步过渡到比例结售汇制，并最终形成意愿结售汇制。同时建立起真正与国际接轨的外汇交易市场体制，引入多层次市场交易主体，丰富本、外币交易币种，提供规避外汇风险的对冲工具，增强外汇市场定价权。