贸易顺差大幅反弹加大人民币升值压力

　　出口增长非常强劲，但预计未来几月将有所走软。进口的同比和环比增幅都大幅放缓，反映出国内紧缩政策对于内需的影响。未来数月在国内紧缩政策延续的情况下，贸易顺差预计还会保持在较高水平。而这有可能将加大人民币升值压力。

　　 日前，中国海关总署公布了最新的4月份中国进出口统计数据，其中出口同比增速从3月份的35.8%放缓至29.9%(高盛的预测为30.0%，彭博市场预测为29.8%)，隐含的季调后月环比折年增幅从3月份的50.1%降至37.2%；进口同比增速从3月份的27.3%下滑至21.8%(高盛的预测为28.0%，市场平均预测为29.0%)，季调后月环比折年增幅从3月份的-28.6%降至-42.0%；贸易顺差为从3月份的1亿美元增至114亿美元(高盛的预测为43亿美元，市场平均预测为42亿美元)。

　　 对于这样的数据，笔者认为：

　　 ――出口增长非常强劲，但预计未来几月将有所走软。

　　 笔者的观点，中国目前出口同比增速回落主要是去年基数较高所致。春节效应令去年3月份出口额非常低，因此今年3月同比增速偏高。4月份出口环比增速依然非常强劲，季调后月环比折年增幅约为40%。

　　 预计在外需增长放缓的形势下，未来数月中国出口环比增速将随之放缓。其主要依据有：高盛的全球领先指标(简称GLI，往往领先于中国出口增速，而且二者之间的时滞很短)自年初以来环比稳步下降。同时，PMI的新出口订单成份数据也趋于下行，但下降速度比GLI更快。

　　 ――进口量价增幅双双放缓导致进口增长非常疲软。

　　 进口同比及环比增幅均显著回落，反映出国内政策收紧对内需的影响，以及进口价格增长的放缓。由于进口价格指数的发布滞后十余天，高盛目前尚无法具体量化分析这两个因素对整体进口增长的相对影响，但我们对铁矿砂、铜及原油等大宗商品已有细分数据的简要分析显示，这两个因素的作用大致相当。考虑到中国需求对大宗商品市场的重要性，此类商品进口价格下跌在很大程度上缘于中国自身政策调整。由于我们预计中国将在二季度继续收紧政策，进口增长可能继续面临下行压力。

　　 ――贸易顺差的增长部分缘于季节性因素、部分缘于出口强劲而进口疲软。

　　 贸易顺差增长可同时归因于季节性因素和进口增长疲软。由于国内政策的持续收紧可能会抑制进口增长，高盛预计贸易顺差将在未来数月保持相对高位。

　　 此外，还值得关注的是，虽然人民币名义有效汇率确实一直在下降(因为人民币兑美元升值幅度不足以抵消美元贸易加权有效汇率的下降)，但中国国内通胀率一直高于其主要贸易伙伴，而且体现了价格变化情况的人民币实际有效汇率自年初以来大致保持稳定。因此，贸易顺差的反弹可能加大政府所面临的允许人民币进一步升值压力，特别是在美元持续走软的情况下。不过，若未来几个月出口增长出现更明显的减速(假设其他条件不变)，那么政府可能会更为担心出口型行业的实体经济活动。因此，高盛仍预计未来12个月人民币将逐步升值，预计折年升幅为6%。