温建宁：货币政策经受住外部突变严峻考验

　　导致通胀的各种因素正趋于瓦解，通胀被锁进笼子里应该为期不远了。在通胀基本控制之后，央行还需要适度微调货币政策，变短期“断奶”为中期“减奶”，以创造适宜的微观金融环境，良好的货币稳健供应的宏观政策背景，给企业生存预留适当的过渡周期，给经济发展提供适度的腾挪空间，从根本上促成产业改造升级，推动经济转型。

　　央行5月12日出人意料地宣布了年内第五次上调存款准备金率，打破此前货币政策变动多选择周末或节假日的惯例，不仅反映出央行对通胀仍保持着高度警惕，只要经济数据指示高通胀因素存在，调准这样的数量工具就是最低的政策选项；也反映出央行抑制通胀的调控手段日益娴熟，联动经济数据发布的快速反应机制和响应动作，已趋于常态化和程序化作业了。

　　仅仅一天前，广为关注的4月宏观经济数据发布。CPI微低于3月0.1个百分点，未再创新高，似乎通胀失控恶化的警报已暂时解除，通胀可控的曙光隐隐闪现。

　　通胀呈现高位趋稳态势，央行控通胀压力有所减轻。于是，短期内加息的紧迫性减弱，这一点可以从温总理“五一”视察保障房建筑工地的讲话中感悟出来。值得警惕的是，高位运行的通胀稳定性一般较差，稍有放松，极易出现意想不到的反复，央行当然有必要保持高度警惕严阵以待。这次不到周末提前宣布调高准备金率，正是央行巩固抑制通胀效果，丝毫不敢松懈地恪尽职守的表现，选择替代性数量工具调准，也就是最为合理的决策逻辑了。这一新变化，不仅说明央行作为管理通胀预期的核心部门，其货币政策调控思路正在发生变化，在控制通胀上不再固守“审慎观察”的稳健作风，而是采取了较为激进的“果断出手”做法，表现出了更加强烈的主动姿态。

　　在笔者看来，这一方面说明，在国际国内出现许多重大因素变化的情况下，央行寄希望于缓慢调控通胀、通过时间换空间的设想，很有可能因为后续时间紧迫而难以贯彻下去，所以其担心通胀、控制通胀的心情被现实逐渐改变，由过去的舒缓、讲究节奏，变更为紧凑、讲究效果成为最高追求。另一方面也说明，央行通过高频率货币政策累积效应的快速释放，追求趁热打铁促进社会通胀预期立即转向的意图，就是要抓住通胀高位趋稳的有利时机，不惜代价促成通胀回落的现实效果，选择日益不断加码的货币政策组合工具，应是央行释放自身面对的社会压力的最好方式了。

　　货币政策短期内不断“提速”，虽不能直接量化判断作用于通胀预期的效果，但立竿见影地阻止和拉低CPI却是不争的事实。在短短十二天之内，央行不仅动用了加息，而且动用调高准备金率这种数量型工具，还不动声色放宽了汇率波动的幅度，所有这一切“组合拳”的综合实施，以及为此目标坚持不懈的努力，才使4月CPI下降了0.1个百分点，极大地缓解了社会担忧通胀恶化的情绪，化解了通胀预期的再度上升。

　　CPI艰难地微幅下降了，而抑制通胀的“药”下得太猛，实体经济因吃不消产生的负面影响却显著上升了。曾习惯了宽松货币政策环境的中国经济，就像一个备受呵护的孩子，短期内很难适应流动性急剧萎缩的货币“断奶行为”。因为很多制造类企业，都还是从事低附加值产品的生产，即使对外出口也是盈利率极低，货币政策稍微有点风吹草动，都会让企业面临急风暴雨。加息不但加大制造业生产销售环节的总成本，导致企业竞争能力相对弱化，无力承担汇率变动对利润的吞噬；而调整准备金率又会减小全社会资金供给的流动性，致使资金需求的满足程度下降，中小企业民间融资的压力相对快速上升，整个经济“滞胀”的风险随之增加，政策调控的难度进一步加大。这都是央行在权衡货币政策时，需要格外予以关注和关心的。

　　在4月宏观数据发布前的日子里，眼见从能源、日用品、公共服务到副食品的物价的升势，通胀的无形影响已然无处不在。社会各方充满了担忧。3月宏观经济数据一公布，资本市场随即出现一波凌厉的下跌行情，蔬菜价格断崖式绝命跳水已危及下一季蔬菜的播种。通胀不仅伤及了经济源头的初级生产者，也伤及了资本源头的资金供给者。当然，这种负面影响会通过经济活动的关联性环节传导，有可能被放大而推高通胀预期。所以，央行这次果断及时出手，不但加息，而且调高准备金率，以释放政府坚定抑制通胀的信号。

　　客观地说，中央政府抑制通胀、把物价放在各项工作的首位，为抑制通胀打下了信心基础，但一些地方政府顾忌财政利益，抑制通胀政策执行不力。这无形中加大了央行货币政策调控压力，抑制了通胀价格上升的货币条件和基础，很大程度上只能靠货币供给总量的收缩来实现。央行选择从总量控制通胀的“釜底抽薪”政策努力，已经受了日本大地震、西亚北非的局部战争等外生变量突发龙卷风的严峻考验，正在出现积极的预期效果。上周五，调准之后沪深股市一反常态上扬，似乎正在摆脱通胀造成的下跌影响，就是通胀正面预期增强的印证之一。

　　导致通胀的各种因素虽然正在趋于瓦解，但距离充分有效遏制尚存一定距离。央行为了消除通胀的货币条件，而不惜短时期内忍痛割爱果断实施“断奶行动”，用货币政策锁链牢牢遏住通胀，以防备其突然高昂起“通胀龙头”而“吓人一跳”，彰显了通胀预期管理的智慧。所以，笔者认为通胀魅影虽然犹存，但已很难搅动经济江湖的风暴。

　　因此，通胀这只伤人的猛虎被锁进笼子里应该为期不远了。在通胀基本控制之后，笔者以为，央行还需要适度微调货币政策，变短期“断奶行动”为中期“减奶”，以创造适宜的微观金融环境，创造良好的货币稳健供应的宏观政策背景，给企业生存预留适当的过渡周期，给经济发展提供适度的腾挪空间，从根本上促成产业改造升级，推动经济转型。