紧缩政策圆桌谈：是否“超调”？

　　中国宏观经济先行指标——5月官方制造业采购经理人指数(PMI)由4月的52.9降至52.0，为九个月来低点，而5月汇丰制造业PMI终值降至51.6，探至10个月低点。再加上前四月的PMI、消费和实际投资等数据都有所下滑，这引发市场对于经济增长的担忧，认为紧缩政策已经伤害到实体经济。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松5月24日撰文指出，中国应该防止紧缩政策“超调”，核心出发点是经济已经开始明显回落，担心紧缩超调，是因为经济回落的幅度可能会超出可控的范围。

　　北大国家发展研究院教授黄益平也认为，从去年下半年开始，企业银行贷款环境已经明显收紧，一些重要经济指标比如工业生产增长率已经回落，出口和国内订单明显下行，因此经济政策需要考虑防范超调的风险。

　　不过，汇丰中国首席经济学家屈宏斌认为，对于中国紧缩政策“超调”的担心是没有必要的，因为经济增长只是温和放缓而不是急速下滑，中国今后几个月仍可能通过上调存款准备金率和利率来保持这一紧缩政策。

　　中央财经大学金融学院教授郭田勇也对《第一财经日报》记者表示，中国经济增长即使再放缓，8%肯定没疑问。事实上，经济放缓一些，不但有利于抑制通胀，更有利于经济结构的调整。

　　今年4月13日，国务院总理温家宝主持国务院常务会议时强调，要充分估计货币政策的滞后效应，提高政策的前瞻性，避免政策叠加对下一阶段实体经济产生过大的负面影响。

　　巴曙松：实际紧缩程度已经接近2007年

　　目前利率水平反映出的实际紧缩程度已经接近2007年。

　　在目前的政策框架下，决策者货币工具的选择主要参考银行间的利率、M2(广义货币)的历史常态水平。从实际的操作情况来看，目前M2同比增速已经回落到历史常态水平，一年期名义贷款利率与2007年相比尚存在一个点左右的差距。同时，由于央行货币政策的操作主要参考银行间利率，一个潜在的结果是银行间流动性与实体经济所感知的流动性紧张程度可能存在明显的差异。

　　从我们对浙江企业的实地调研情况来看：1)商业银行间的流动性整体上不存在太大问题，然而具有代表性的长三角实体企业感受到的利率水平已经上升到2007年底的水平；2)目前企业获得的资金成本与2007年加息周期末端时候大致相等，可见真实的紧缩力度已接近2007年，但是企业普遍反映目前实体经济的景气程度相比2007年却有明显的降低。3)目前企业较短时间内用于过桥的临时性民间融资利率通常在15%左右，虽然类似的资金紧张程度尚未对企业的正常运营造成太大影响，这是因为国内、国际的订单都比较正常，但却明显限制了企业产能扩张、设备更新和投资意向，例如2011年一季度台州地区制造业投资增速下降到了个位数以内。

　　总结来看，货币市场流动性的相对宽松与实体经济流动性的相对紧张之间的明显差异，实际上反映了两个结构性风险。一是目前中小企业较多承担了紧缩的成本。目前虽然信贷投放总量较历史常态并未出现明显压缩，但是由于大项目规模依然较大，吸附了大量资金，导致中小企业资金吃紧。二是监管政策对于流动性产生了较大影响。特别是自6月份开始存贷比的日均考核以及对投融资平台的清理，将对银行的资金产生较大影响，虽然3月因为满足时点的特殊情况导致M2短期冲高，但是4月份M2同比增速已经回到16%以下。

　　杨青丽：因紧缩而经济下滑是正常的

　　每次紧缩都有这种担心经济下跌过多的担忧。经济有所下滑不正是紧缩之意？关键是下滑幅度会有多大？滑到多少才会被认为是不好的？这种量化测算谁都不能说服谁，结果就是经济一跌,调控就想喊停。

　　我们的观点是，如果货币政策没有独立性，这种担忧的声音往往让货币政策让步于保经济增长。这样就失去了调控的前瞻性和独立性，会导致调控滞后，非要待到通胀严峻时，才又重视紧缩，时机被延误，同时问题严重后出手调控会导致硬着陆。结果政府越害怕调控引发的较低增长，越是自己制造硬着陆式的低增长。

　　因紧缩而经济下滑是正常的。我们能容忍高通胀，却不能容忍因治理通胀而带来的过度紧缩。实际上如果政府不干预、不紧缩，高通胀的自然结果也会是低增长和硬着陆。这种情况下，就没有谁被指责了吗？政府一样要背上骂名。当前面对通胀形势，不可能既左又右，既想让物价下来又不想让增长增速下来，世界上哪有这样的好事？

　　最好交给独立的专业机构专业人士，按照客观规律来调控，即使过调了，由专业机构专业人士承担责任，非专业机构专业人士吵来吵去，干扰调控的独立性和前瞻性，甚至剥夺专业机构专业人士的自主权，结果往往事与愿违，造成调控无功而返或结局更糟糕。

　　要修订的是中央银行法。当前的法律规定，上调利率汇率、确定货币供应量要报国务院批准，中央银行没有独立性，应当还中央银行以货币政策的独立性和权威性！相信专业人士专业机构的判断。什么事都是外行说了算，事情会更加混乱!

　　如果政府在紧缩方面犹豫反复，也会让市场的预期错乱。反之，如果按正常紧缩程序走，市场按有规律的预期运行，反而有助于经济的平稳回落。

　　沈建光：保持“紧货币宽财政”，防止“小滞胀”风险失控

　　通胀未见回落迹象，紧缩政策仍会继续。预计今年年底之前，央行还可能上调利率两次。央行越早加息，也就越有利于控制下半年通胀形势。但是，由于此轮通胀有全面性的特征，加息只能起到部分作用，一段时期的“高通胀、低增长”将不可避免。政府在继续坚持紧货币的同时，为防止经济大幅下滑，还需落实宽财政的政策组合，以防止“小滞胀”风险失控。

　　从短期来看，由于5月食品价格重回升势，非食品价格没有松动迹象，翘尾因素回升，预计5月通胀可能再创新高，达到5.7%。基于5月的判断简单推算6月CPI(消费者物价指数)，我们发现，即使认为6月食品价格与非食品价格没有涨幅，6月CPI也将高达6.3%，与通胀见顶的市场预期完全相反。

　　尽管下半年基数效应不及上半年，但是由于早前采取的行政干预手段很可能缓解了短期的通胀压力，却导致了通胀峰值的延迟；并且由于猪肉价格走势未见有回落迹象，且占CPI比重较高；未来美元仍会保持弱势，大宗商品价格走势仍有上涨压力；劳动力工资上涨、资源价格面临上调压力等原因，预计下半年的通胀压力仍然存在，值得密切关注。

　　在紧缩的政策下，当前中国经济出现了放缓迹象。例如早前公布的4月PMI数据一改往年季节性上升现象，不升反降，显示经济出现了回调态势。而国家统计局公布的工业生产与消费数据也同样验证了这一结论。4月工业增加值同比增长13.4%,比3月份回落1.4个百分点。社会消费品零售总额同比增长17.1%，比3月份回落0.3个百分点。另外，海关公布的进出口数据显示，受收紧的政策影响，4月进口增速出现明显下滑，同比增速回落至21.8%，也显示了国内需求的回落。

　　尽管经济活动有所放缓，但金融数据显示，当前的货币收紧政策并没有出现松缓迹象。4月，M2同比增速15.3%，低于3月16.6%的同比增幅，并低于16%的全年调控目标。另外，人民币贷款增加7396亿元，同比少增208亿元。决策层认为，当前经济增长速度和就业仍然处在合理水平，稳定物价和管好通胀预期是关键问题，也是宏观调控的首要任务。因此，笔者预计在通胀未见明显回落之前，紧缩政策仍会继续。笔者依然维持原有判断，预计在今年年底之前，至少还应该上调利率两次。央行越早加息，也就越有利于控制下半年通胀形势。

　　但笔者认为，由于此轮通胀是有全面性的特征，加息只能起到部分作用，一段时期的“高通胀、低增长”将不可避免，二至三季度经济将陷入“小滞胀”风险。而为了防止“小滞胀”风险失控，中国经济出现“硬着陆”，在继续坚持紧货币的同时，还需要落实宽财政的政策组合，如落实和加快保障房建设及降低个人所得税等。可以看到，由于今年保障房正陆续投入建设，“十二五”开局之年将有更多的战略投资付诸实施，投资势头依然强劲。