纺织服装：上调行业评级至强于大市

　　终端消费仍低迷，纺服行情走强与基本面背离。2014年的服饰终端消费情况延续了2013年的低迷态势，上市公司业绩继续承压。但纺服板块累计收益35.8%，略跑赢沪深300(涨幅31.6%)。纺服行情与基本面背离的主要原因是纺服标的市值规模普通偏小，且业绩较差带来较多并购预期，属于迎风而涨。我们相信这一趋势有望在2015年延续，并基于“过去”(基本面)、“现在”(转型进展)以及“未来”(发展趋势)三个维度筛选转型方向正确、确定性强的标的。

　　部分板块有望出现拐点，关注复苏标的防御性。我们认为业绩企稳复苏板块值得关注，具有较强的防御价值。基于“过去”的业绩，我们判断A股纺服复苏子板块顺序为家纺—休闲—鞋类—男装—女装—户外。家纺板块自2013Q2起已迎来营收和利润的向上拐点；休闲和鞋类2014Q2起出现降幅收窄态势，2015年业绩有望企稳；紧随其后企稳的可能是男装，2014Q3的营收增速已经出现企稳迹象，但仍未体现在利润上；由于女装已经历2013、2014年业绩大幅下滑的调整，2015年则可能先于户外出现业绩反转，户外业绩可能继续放缓。个股选择上，通过杜邦分析，我们建议关注富安娜、罗莱家纺、森马服饰、星期六、报喜鸟和乔治白。

　　15年进入转型攻坚期，关注有望破冰标的。“现在”的品牌转型正在进入深水区，率先破冰的将打破障碍进入下一个新的发展模式，从而带来更高的弹性。经过2012年的被动清库存、2013年的轻触网、2014年的O2O布局，随着各品牌线上占比不断扩大，一直困扰品牌商改革转型的两大障碍——加盟商利益协同和供应链优化——有望在2015年破冰。我们预计2015年加盟商利益协调有望取得一定突破的是罗莱家纺、森马服饰、九牧王和奥康国际等加盟业务占比较大、阻力较强的标的。而供应链改革则有望在森马服饰、朗姿股份和探路者等标的上有所突破，建议关注。

　　行业发展多元化，关注符合趋势标的。“未来”的行业发展模式不再有渠道为王时代的统一性，品牌发展模式越趋多元化，成功的则有望打破原有业务天花板，进入更广阔的空间和领域。我们重点关注三条发展路径：“跨界”、移动O2O和定制。在跨界方面，我们依然选择具有产业链优势的美盛文化、森马服饰和探路者。在移动O2O方面，我们选择了品牌理念诉求更强的朗姿股份和乔治白。在定制方面，我们建议关注线上推广衬衣定制的鲁泰A和具有大量沉淀客户个性化需求待挖掘的乔治白。

　　制造板块推荐华孚色纺和小众制造龙头兴业科技。2015年受益国内外棉价差收窄，国内棉纺企业盈利向好趋势明显，具有较强的投资确定性。2014年棉改进入直补时代，棉价开始下行，一直备受国内外棉价差挤压的棉纺产业链上的企业有望在2015年盈利转机，受益价差收窄。我们从棉花成本占比高、毛利率低、公司质地好的角度选择了可能受益弹性最大的华孚色纺作为推荐标的。此外，我们还自下而上选择了仍具备成长性、市占率有上升空间的小众领域龙头—兴业科技。

　　上调行业评级至“强于大市”，基于三维度选择确定性标的。我们认为基于“过去”的基本面复苏板块和标的能够提供防御价值；在此基础上，通过转型攻坚率先突破障碍的标的有望迎来发展的更大的机遇，而无论在相关产业链的多元化还是在发展模式上的多元化尝试都有望突破原有业务天花板，进入更广阔的领域，从而也为投资带来更大的弹性。并且，2015年纺服板块公司市值偏小，业绩继续承压，并购、转型预期仍然强烈，预计能够继续复制甚2014年的走势，结合当前市值仍在历史平均水平，我们上调行业评级至“强于大市”。最后，综合过去(基本面)、现在(转型)和未来(发展趋势)三个维度最终选择以下标的作为推进组合：美盛文化、森马服饰、朗姿股份、罗莱家纺、华孚色纺和兴业科技。