纺织业内销持续成长 出口或将现转机

　　内销型品牌服装：持续成长仍然可期

　　国内服装消费快速增长

　　居民收入继续快速增长，服装内销依然旺盛。1Q2008城镇居民人均可支配收入同比增11.46%，农村人均现金收入同比增18.57%，继续保持较高速度增长；1Q2008我国城镇居民人均衣着消费368元，同比增长9.74%，城市化率的不断提高推动2007年我国服装衣着类消费同比增长18.5%，衣着类支出达到城镇2007年居民收入7.56%。国家统计局数据显示2008年1-5月国内服装鞋帽针纺织品类零售额平均增长25%，高于社会消费品总额增速4个点。全国大型商场零售数据显示，1Q2008服装零售量同比增长17%，零售额同比增长22.7%，量价继续平稳较快增长。

　　出口型公司：政策博弈或孕育投资机会

　　国家调整棉花滑准税反映了政策对行业困境的呵护，关系2000万人就业的纺织行业或在2H2008迎来进一步的政策支持，人民币升值速度或降改变也将提升行业投资吸引力。

　　行业全球竞争格局：中国龙头地位仍固

　　行业经历人民币升值和劳动力成本上升，虽有部分产业向外转移，但总体看我国纺织服装龙头优势依在。2007中国纺织服装出口金额占美国进口全球33.5%，占欧盟34%，占日本76%；2007年中国棉花产量占全球31%，各项数据显示我国纺织服装业的龙头地位仍然无人撼动。

　　外围经济减速，人民币升值，出口好于预期

　　对欧出口强劲有效填补对美出口回落，出口好于预期。2008年1-5月纺织服装累计出口517亿美元，同比增长15.5%，增速与去年同期持平。受欧元相对人民币升值影响，对欧洲出口增速加快，2008年1-4月我国出口美日欧同比分别增长1.8%、7.4%和40%。

　　利润微薄激发政府阶段性利好政策出台或带来投资机遇

　　行业利润日益稀薄，亏损面不断加大，就业下滑等或激发政府阶段性利好政策出台。国务院关税税则委员会决定自2008年6月5日至2008年10月5日对配额外的棉花滑准税高品质棉花从量税由570元/吨下调至357元/吨，基准价从11397元/吨调高到11914元/吨，并从10月6日恢复之前的滑准税(基准价11397元/吨，从量税570元/吨)。考虑到人民币升值和内外棉价差缩小，政策对行业的利好有限，但我们认为上述调整体现了政府对行业困境的认识和帮扶导向，不排除后续为综合考虑行业就业和战略转型过程的利好政策出台，如上调出口退税率，降低进口设备税负，加工贸易台帐保证金空转等。

　　人民币汇率走向转变或是又一投资支撑

　　人民币汇改以来对美元升幅明显快于主要竞争国家，升值进入敏感区，国内高通胀下人民币对美元实际汇率自汇改以来加速升值或入尾期。截至2008-6-6，人民币自汇改以来兑美元、日元累计升值19.2%和11.5%，对欧元累计贬值6.7%，其中2007年10月以来人民币兑美元加速升值。升值带来的汇兑损益和企业对中长期订单的担心进一步摊薄出口利润，整体出口增速回落和国内通货膨胀率回落为人民币汇率调整提供空间，我们认为奥运会后人民币升值速度将趋缓或将阶段性贬值，这将有力提升行业投资价值。

　　精选政策利好敏感公司如瑞贝卡、孚日和鲁泰

　　综合考虑行业内公司经营质地和出口产品竞争力，我们认为2H08若国家出台上调出口退税率的行业扶持政策，可以选择对出口退税率上调敏感的公司如孚日股份、鲁泰、瑞贝卡和大杨创世等

　　投资策略：内销品牌渠道和产品国际定价权

　　估值看，截止2008-06-16美欧市场品牌服装2008pe约12-15倍，日本17-24倍，香港品牌服装鞋帽2008pe约14-19倍(参见附表：国际市场时装制衣估值)，行业内重点公司A股2008动态PE约15-24倍，考虑到A股品牌服装公司的稀缺性和市值成长性，估值已基本接轨。行业内重点公司限售股/已流通股比为1.21，考虑到品牌服装公司的控股地位和重置成本，品牌服装企业后续解禁压力较全部A股轻。投资选择上，品牌和渠道拓展仍是内销型公司盈利增长的主要驱动力，内销型公司选择报喜鸟和伟星股份。基于政策博弈的出口型公司首选具有国际定价权的公司如瑞贝卡。