纺织服装：下半年处于痛苦调整期

　　3.下半年形势依然严峻

　　上半年，行业的出口与投资增速显著放缓，消费停滞不前，拉动行业发展的三驾马车渐显疲态，展望下半年，马车还能跑得快吗？

　　我们认为，下半年行业的发展主要与外围市场环境，人民币升值速度、国内信贷政策等紧密相关。如果欧美出口市场环境得到改善，人民币升值速度放缓、国内信贷政策放松，行业出口与投资增速将会恢复的比较快，但是，根据我们宏观以及市场比较一致的预期，上述假设是不成立的，下半年行业依然面临严峻的考验，情况可能比上半年更为严重。

　　3.1.全球经济增速放缓与人民币继续升值将是下半年的主旋律

　　由美国次贷危机引发的全球性经济增速放缓在上半年刚开始显现，欧盟等市场受次贷影响在下半年表现的更加明显。而欧盟是我国纺织服装出口的第一大市场，受中欧出口配额取消的影响，我国上半年对欧盟的纺织服装累计出口167.01亿美元，同比增速为45.38%。我们担心下半年对欧盟的出口增速会放缓，此外，人民币持续升值的趋势下半年难以扭转。今年1-7月份，人民币对美元汇率累计升值幅度达到7%左右，尽管近日升值速度有所放缓，但是下半年美国经济继续低迷是可以预见的，因此我们预计下半年人民币对美元继续升值，全年达到10%-12%的升值幅度的可能性比较大。

　　外围市场的不景气与人民币持续升值的联合作用对我国纺织服装出口的打压是沉重的，我们认为下半年出口环境将比上半年更为严峻，出口增速还将进一步下滑。

　　3.2.国家政策扶持不足以缓解行业景气向下的压力

　　针对当前的宏观经济形势，国家近期出台一系列扶持政策，涉及到纺织服装行业的主要是出口退税率的上调和银行信贷放松。

　　3.2.1.出口退税率的上调收效甚微

　　2008年7月31日，财政部、国家税务总局联合发出《关于调整纺织品服装等部分商品出口退税率的通知》。《通知》指出，从2008年8月1日起，将部分纺织品、服装的出口退税率由11%提高到13%。

　　我们认为该政策的出台，对整个纺织服装行业08-09年净利润的贡献只有61.65亿元和133.87亿元，对行业影响较小，具体分析请参见我们前期报告《出口退税率上调，中小服装出口企业更受益》。

　　3.2.2.信贷向中小企业倾斜，效果值得怀疑

　　近日央行有条件放松信贷规模2300亿左右，主要向中小企业倾斜，缓解中小企业融资难的问题。具体而言，四大国有商业银行和股份制银行贷款增幅为5%，用于中小企业等特殊贷款；城市商业银行等地方金融机构贷款增幅为10%，主要用于中小企业贷款。

　　纺织服装行业，绝大部分是中小企业，在国家紧缩信贷政策下，从银行获得贷款的难度很大。该信贷放松政策如果能够有力贯彻执行，将一定程度上缓解企业的资金压力，对行业短期来说无疑是利好。

　　但是，我们认为，对于银行而言，在信贷紧缩政策下，贷款投放向大企业是必然选择。

　　尽管此次增加的信贷规模有附加条件，但是银行选择大企业上下游的中小企业投放贷款也是符合规定的；真正流向缺钱的出口中小企业的贷款，应该不会太多，行业大部分中小企业依然很难从银行贷到款。

　　因此，国家近期出台的扶植政策，纺织服装行业从中获得的实质性收益不大，行业在人民币升值背景下必然要经历较长时间的调整，才能实现真正的产业升级，下半年行业依然将处于痛苦的调整期。

　　4.维持行业“同步大市-A”投资评级

　　目前纺织服装行业07年的静态市盈率为27倍左右，略高于A股市场23倍的平均水平。其中，纺织行业07年的静态市盈率为50倍左右，估值明显偏高，建议回避；而服装行业07年的静态PE为18倍左右，处于比较合理的位置。在人民币升值背景下，纺织服装行业出口企业的盈利能力仍将处于下降通道；相比较而言，国内消费市场仍处于稳定增长状态，08年企业盈利是有保障的，我们还是建议关注致力于品牌塑造与国内渠道建设的上市公司，整体而言，维持行业“同步大市-A”的投资评级。

　　更正

　　我们6月份月报第3页关于“行业景气度依然向下”的论述中，“2008年1-5月，纺织服装行业共实现销售收入和利润总额分别为1247.66亿元和42.76亿元。其中纺织行业实现销售收入685.59亿元，同比增长17.79%，比1-2月小幅提高2个百分点；服装鞋帽行业实现销售收入302.38亿元，同比增长19.61%，较1-4月继续小幅回落。”应更正为“2008年1-5月，纺织服装行业共实现销售收入和利润总额分别为12476..61亿元和427.58亿元。其中纺织行业实现销售收入7626.57亿元，同比增长17.76%，比1-2月小幅提高0.67个百分点；服装鞋帽行业实现销售收入3023.83亿元，同比增长19.61%，较1-2月继续小幅回落。”“2008年1-5月，纺织行业和服装鞋帽行业实现利润总额分别为25.73亿元和12.40亿元”应更正为“2008年1-5月，纺织行业和服装鞋帽行业实现利润总额分别为257.30亿元和124.00亿元”对此给您造成的困扰，我们表示歉意。