冠华期货：棉花与PTA之间的跨品种套利分析

　　一、跨品种套利的原理

　　套利交易，即买入一种期货合约的同时卖出另一种不同的期货合约，这里的期货合约既可以是同一期货品种的不同交割月份。也可以是相互关联的两种不同商品。还可以是不同期货市场的同种商品。套利交易者同时在一种期货合约上做多在另一种期货合约上做空，通过两个合约间价差变动来获利，与绝对价格水平关系不大。

　　跨品种套利是套利的三种方法中的一种。随着国内商品期货上市品种越来越多，跨品种套利成为一种常用的投资手法。它是利用两个不同品种商品期货合约产生较大的价差时，通过做多被低估的合约同时做空被高估的合约的方法，待其价差回复正常时，获利平仓。本文笔者主要是运用跨品种套利的操作方法来分析郑棉与PTA存在的套利机会。

　　二、郑棉与PTA跨品种套利可行性分析

　　套利在理论上是“无风险”的对冲交易。商品期货之所以可以进行套利分析，首要的条件是参与套利的不同月份的期货合约必须具备一定联动性，即它们价格之间的相关性必须达到一定程度。而相关系数是这一相关性的度量。相关系数等于两变量的协方差除以各自方差之积的正平方根。我们可以将两个合约每天收盘价做一个离散性随机变量，假定某合约的收盘价为变量x，另一合约收盘价为变量y，则相关系数为：

　　上式中共进行了n对数据进行计算，其中分别为变量x，y的样本均值。取值范围是[-1,1]之间，一般，绝对值大于0.7称为强相关，否则称为弱相关。如果相关性较高，风险固然很小，但是套利操作空间也会变的很小；而如果相关性较低，套利操作空间会明显增大，收益率显著提高，同时风险也增大。

　　实践证明，相关系数在0.70—0.95之间的期货品种间套利效果比较好。而套利的期货合约应有足够的流通性和足够的容量，并且相互匹配，以便套利盘出入。合约的持仓量在拟套利头寸数量的10倍以上比较理想，否则，进出不便会严重影响操作效果。

　　如上所述，判断跨期套利是否可行，首先计算参与套利合约价格之间的相关程度，因此，我们首先对郑棉与PTA期货的相关性进行分析。

　　1、品种基本面上，棉花与PTA均为纺织纤维的原材料，两者在一定程度上存在替代性。

　　2、以文华财经郑州商品交易所棉花指数与PTA指数收盘数据(09年8月13如-10年6月10日，203个数据)为例，来计算它们之间的相关系数，两者相关系数为0.6399。相关系数偏弱，市场套利存在一定的风险，但收益同样较高。

　　两者指数价格走势对比图

　　3、郑棉与PTA跨品种套利原理

　　棉花期货与PTA期货的跨品种套利，实际上就是根据棉花与PTA期货合约之间的价差规律，利用产生较大的价差时，做多被低估的合约同时做空被高估的合约的方法，待其价差回复正常时，获利平仓的行为。

　　4、郑棉与PTA价差套利模型

　　我们对两个合约之间的价差，建立置信度为95%的置信区间，该区间的统计学意义表明,绝大部分时间的价差都在区间内，也就是说，当价差位于该区间内时，进行套利的意义不大；而当价差超出置信区间时，按照统计学意义，价差有回归置信区间的需要。因此，可将置信区间的上下界分别作为是否建立跨期套利头寸的判断点。

　　棉花/PTA价差走势图

　　当价差超出置信区间上界的时候,根据统计学意义，价差有缩小的趋势，可在此位置建立买近抛远的套利头寸，持有该头寸至价差缩小的时候平仓；而当价差超出置信区间下界的时候，说明价差有扩大的趋势，可在此建立抛近买远的套利头寸，持有该头寸至价差扩大时平仓。如图红圈所示，当价差上破上界后，跨盘中套利机会显现，可以进行卖棉花，买PTA的套利操作。

　　需要注意的是，开仓始点确立后,投资者还需要设立平仓离场点。比较审慎的做法是将价差的简单均值作为平仓点，当持有套利头寸时，应时刻关注价差向预想方向的运动；当价差达到预设的平仓点时，即选择平仓离场。不过这样的操作虽然规避了风险，但同样也失去了价差继续向有利方向运动所带来的超额收益。

　　三、套利操作风险点

　　因棉花价值更高，两者价差受棉花价格变动影响更大，棉花价格在价差变动中居主导地位。

　　棉花与PTA之间的跨品种套利属于风险套利，“套”的不是价差收敛的确定性，而是价差收敛的统计上的可能性，套利行为面临未来价差走势与预期相反的风险，因此必须严格执行止损策略。针对这一风险，我们可以通过分批建仓和严格止损等操作技术来规避。

　　而棉花产业链长，涉及生产、加工、流通、纺织、出口等多个行业，属劳动密集型产业，吸纳了大量的劳动力，棉花在国民经济发展中具有重要地位。因此，还需要关注政策对市场的影响。要迅速且提前评价政策的影响性，合理调整持仓头寸状况。

　　此外，需要熟悉交易所规则，避免因合约到期、强行平仓等交易规则导致某一方套利头寸被迫平仓，风险放大。(罗强)