现金流：李宁特步等运动品牌的生命线

　　生意社7月31日讯　耐克，从代理日本虎牌运动鞋起家，到与OEM厂商合作推出“NIKE”品牌，直至成为冠绝全球的运动品巨头，其轻资产运营模式成为了运动品牌发展的标杆。不管是阿迪达斯、彪马等国外品牌，还是李宁、安踏等国内公司，都在发展过程中转向了轻资产运营的道路。作为处在供应链中间环节的运动品牌商，资金流、信息流和物流将前端的生产采购和后端的分销零售有机地结合在了一起。我们认为，现金流是运动品行业正常运转的最核心因素。

　　2012年，中国运动品行业发展遭遇“滑铁卢”，诸多的外在病症已令人疲于赘述。我们从现金流入手，以求更深层次地剖析运动品行业。现金流分析由三部分展开：经营活动生产的净现金流;投资活动产生的净现金流;融资活动产生的净现金流。三者之和即是该年企业现金及等价物的变化量。

　　经营活动现金流表现各异，李宁亏损，361°和特步波动剧烈

　　李宁2012年经营活动中的现金流出为9.31亿元，是6大运动品牌中唯一录得“亏损”的企业。由于利润表编制采用权责发生制，而现金流量表采用收付实现制，因此经营现金净流出和利润表上的亏损额之间有联系，但并不直接画等号。李宁利润表上的19.7亿元亏损额，其中一大部分来自于资产减值，因此，9.31亿元的经营活动现金净流出也许更能反映其亏损状况。

　　361°在2011年营收保持增长，但运营现金支出达13.44亿元，主要原因是应收账款、应收票据等的大幅增长，即营收来自于赊销的比重增加。而到了2012年，由于应收、按金、预付款项的回收和应付款项的增加(收回的增多且付出的减少)，经营现金流入量大幅增长，使得现金储备变得充裕。加大应收账款回收力度，延长应付账款的账期(应付账款周转天数增加)，361°在经营现金流上的表现似乎告诉我们：面对扑朔迷离的市场环境，增加手头的资金储备是上策。

　　但应收账款的回收必然给下游渠道商带来压力，应付账期的延长亦会使上游生产商愈加煎熬。361°的品牌实力能支撑得起对供应链上下环节如此的挤压吗?我们表示怀疑。当然，不排除为了使报表好看而给予供应商和渠道商一点压力。

　　特步的表现与361°较为类似，而安踏则通过其稳健的销售能力，保持着经营现金流的强势。

　　投资活动的现金支出普遍减少

　　不管是品牌商还是渠道商，2012年的投资活动都有所收敛。这一点不难理解，用安踏董事会主席丁世忠的话说，“闭着眼也挣钱的时代过去了”。面对需求的疲软和越来越惨烈的同业竞争，各品牌商的投资动作越发谨慎。

　　动向算是运动品牌商中的异类，在2007年成功IPO募集达60亿的资金后，动向的运营方式不像一个销售商，而更像一个投资者，尤其是在2010年下半年KAPPA业务大幅下滑之后，6.7亿元投资云峰基金，2.3亿元投资麦考林，1.5亿元入驻中信夹层基金。2012年，动向在商业银行发行的投资产品账面额高达22.61亿元。积极运用手头资金投身金融市场，这或许值得处在困难当中的运动品企业借鉴。

　　积极融资，保障生存

　　从融资活动产生的净现金流上看，李宁和361°在2012年有较大的动作，两者各发行了7.5亿元左右的可转换债券以补充资金。李宁的情况较为严峻，面对“经营模式变革”和“渠道重整”两大挑战，筹集充足的现金是当前工作的重中之重。

　　2012年下半年，李宁已经在变革上作出了努力：1.大规模渠道存货回购;2.整合低效店铺;3.加大市场研究投入，开发畅销SKU组合(A+产品组合);4.优化订货机制，尝试快速反应供应链。李宁的每一个变革都需要资金的支持，而李宁的资金保有量却是几大运动品牌中最少的。对于李宁的未来，我们很难持乐观态度。

　　银行借贷是运动品牌商和渠道商融资的重要渠道，2012年，除了KAPPA和361°，各大运动品牌和宝胜的银行贷款额度都有了大幅度的提高。贷款额度前三位为宝胜(19.72亿元)、李宁(14.5亿元)和安踏(10亿元)。

　　我们认为，与品牌商相比，渠道商的资金压力更大。宝胜通过自营和联合经营(首先注资经营状况较好的地区性运动品代理商，若业绩达标则收购之)的方式来拓展自身的业务。然而由于联合经营伙伴的业务大部分集中在国内品牌，而近两年的库存积压和销售萎缩使得许多代理商债台高筑，这加大了宝胜的资金压力，其不得不通过增加融资来帮助旗下渠道商改善经营。

　　与宝胜相比，百丽的运动品业务发展势头较好。由于百丽经销的产品90%来自耐克、阿迪等一线运动品牌，凭借其强大的品牌影响力和渠道下沉策略，百丽运动品业务营收和毛利表现都较为稳定。且一线品牌对渠道商的帮助较为有效，因此虽然面临着折扣促销和单店增长乏力的问题，百丽的代理业务依然在扩张。另外，有强大的自有女鞋业务的支撑，百丽的资金十分充裕，作为一个运动品渠道商极具竞争力。

　　从资金存量看未来竞争格局

　　2012年底的资金存量(现金及等价物+银行存款)为我们提供了几大国内运动品牌的财富排名。安踏(49.9亿元)与KAPPA动向(49.8亿元)当属运动品行业中最有钱的两位。

　　告别了疯狂的增长，市场进入调整期。未来的两三年内，运动品市场中的并购事件很可能会增多，有竞争力的大品牌会脱颖而出。但几大运动品之间的收购案会不会发生呢?

　　结合各品牌的市值，我们不禁对未来的竞争格局浮想联翩。目前，市值小于安踏和动向的资金储备的运动品牌有李宁、匹克和361°。尤其是市值仅为27亿元的匹克，玩笑点说，这个专注于篮球领域且最早创出品牌的晋江企业，会不会在未来的竞争中被收购?当然，安踏自己的篮球产品已经是核心业务，表面上看，整合匹克并无多大益处。

　　从现金流的角度，我们预计安踏会成为未来两到三年运动品市场的核心，并会有一些收购动作;而特步会继续朝着休闲运动的方向发展，与李宁、安踏等形成差异化竞争;李宁则会继续改革，但鉴于其资金链的疲弱状况，这段调整期将相当长。

　　重压下的十字路口

　　鉴于市场趋于饱和、产品同质化严重、消费者定位不清晰等问题，国内运动品牌商、生产商和渠道商都面临着越来越大的压力。对于品牌商，批发模式遭遇天花板后，新的商业模式必不能在短期内成型，因此，充足的资金和稳定的现金流是长期转变的基础。当卖方市场转变为买方市场，是成为专业零售商(大力发展自营业务)还是成为创新型批发商(更科学的分销模式)?中国运动品牌正走在十字路口。不可否认的一点是：现金流会是转变中的运动品牌的生命线。