华芳纺织(600273)：能源和化工双轮驱动,业绩有望保持稳步增长

　　事件:

　　上周五公司公告:与巴斯夫签订了为巴斯夫建设电子级硫酸厂提供厂房和配套设施及原料供应的《合作协议》。

　　主要观点:

　　1、公司硫酸盈利能力及对整体业绩贡献将大幅提升

　　巴斯夫拟在嘉兴港区设立电子级硫酸厂,嘉化能源则按照巴斯夫的要求进行厂房和相关配套设施的建造及自身生产装置的改良,项目完成后嘉化能源向巴斯夫电子级硫酸厂提供原料,双方按照约定的比例分享该项目的收益。

　　公司现有30万吨硫酸产能(主要为工业级硫酸),2013年产量27万吨,贡献收入6522万,收入占比2.81%。目前工业级硫酸(98%)市场价约为530元/吨,而应用于高端领域的电子级硫酸市场价能到5000元/吨左右。公司提供电子级硫酸的原料,其硫酸产品的价格及毛利率(2013年为11.71%)将大幅度提升,未来硫酸业务对公司整体业绩的贡献有望显著提高。

　　2、蒸汽需求还将稳步增长,募投项目将保证新增蒸汽量的供应

　　嘉化能源是嘉兴港区及周边区域唯一一家蒸汽供应商和重要的基础化工原料供应商,有热电联产优势。嘉兴园区内很多企业还有2期、3期项目投产(厂房都准备好)需要用到蒸汽。另外相邻的海盐经济开发区也将是未来蒸汽需求的增量点,目前该园区已进入大规模招商引资阶段,预计未来发展会很快。

　　目前热电联产(蒸汽+氯碱)依然是嘉化能源的核心业务,募投的“热电联产机组扩建项目”分批建设投产,预计2017年底前全部投产。公司蒸汽产能从去年的748万吨提高至今年的978万吨,根据上半年产量,预计全年产能利用率约为75%,而按近几年产销量增速来看,预计2年内现有产能的利用率将打满。定增项目有望解决产能瓶颈问题,进一步增强蒸汽和氯碱业务的综合盈利能力。

　　3、原料棕榈仁油价格回落趋稳,脂肪醇盈利能力有望回升

　　20万吨/年的脂肪醇项目已于2013年9月投产,公司脂肪醇形成产业循环优势(氢气、蒸汽、供电等可以自用),成本优势在行业里最优。生产脂肪醇所需的氢气来源于原被空放的氢气资源,预计仅氢气成本每年就能节省7000万左右。

　　今年上半年由于1季度采购的原料棕榈仁油价格上涨造成脂肪醇盈利能力有所下滑,目前棕榈仁油价格逐步回落趋稳,目前公司脂肪醇的原材料库存较低,与产能匹配。而脂肪醇若在下游醇系表面活性剂的需求带动下而价格上涨的话,脂肪醇业务将带来巨大的业绩弹性。

　　4、下游甲基磺草酮市场空间巨大,邻对位产能快速释放

　　公司是全国最大的邻对位产品生产商,3万吨/年的邻对位已于2011年投产,80%用于出口,先正达是公司占比较大的采购商。产品每年根据原料价格先初定价格,若原料发生较大价格波动,公司会与客户协商调整。

　　今年上半年公司邻对位销量1.38万吨,对应收入1.79亿,毛利率46.07%。而下游甲基磺草酮(全球第5大除草剂)前景广阔,销售将不是问题,而且在下游的带动下,邻对位的价格还有望上涨。

　　5、氯碱业务因热电联产优势享受较高毛利率

　　公司现有氯碱产能29.7万吨,2013年公司烧碱产量为27.9万吨,在浙江的市占率提高至18.59%,收入贡献6.70亿,毛利率为36.9%。我们预计2013年氯碱产品在园区内外的销售比例约为40%:60%。由于氯碱生产的主要成本为电解电,而嘉化能源具有热电联产的优势,其超过50%的电解电均为自发电,节能环保远超同行,盈利能力保持在较高水平。

　　6、建议积极关注

　　考虑到脂肪醇和邻对位业务盈利有望超预期,且预计公司还将研发深挖高附加值的细分产品;而募投的热电联产项目将进一步增强蒸汽和氯碱业务的综合盈利能力,建议积极关注。