纺织行业：短期增速下降 两极分化显著

　　行业08年一季报分析：行业压力如期显现目前深沪两市纺织服装行业(不包括纺织机械)的上市公司有78家，通过分析整个行业板块08年一季报的情况(扣除少数未披露年报或经营数据异常的公司)我们得出以下一些结论：

　　1、纺织服装行业

　　(1)主业收入稳健成长，毛利率基本保持稳定。08年一季度纺织服装行业上市公司的营业收入同比增长了16.85%，尽管遭受年初的雪灾影响，依然保持稳健成长，行业平均毛利率基本维持上年的水平，为16.39%，高于全行业11.26%的平均水平。

　　(2)行业盈利快速下跌主要缘于投资收益下降和期间费用增加。尽管收入保持稳健成长，但08年一季度纺织服装行业上市公司的利润总额和净利润同比分别下降了26.17%和24.12%。造成行业盈利快速下降的原因主要是投资收益的下降，一季度行业平均投资收益下降了84.36%，投资收益占利润总额的比重也由上年同期的54.09%下降为今年的11.46%。

　　我们在年报分析中就指出由于历史股权投资解禁、短期股票投资收益和申购新股等投资收益不具备持续性，因此07年的行业盈利大幅增长在繁荣下暗含隐忧，而行业系统性压力也在日益严重，一季报的数据充分证明了这一点。另外期间费用特别是利率提升下的财务费用对纺织企业造成的负担日益加重。08年一季度行业财务费用增长了40.58%，大大超过了收入的增幅。

　　(3)企业运营质量和盈利能力延续下降态势。08年一季报显示，行业平均存货周转率和总资产周转率分别由上年的2.06和0.21下降至08年一季度的2.04和0.20。行业平均扣除非经常性损益后的净资产收益率也由07年一季度的1.28%下降至0.97%。

　　(4)行业内部两极分化仍在继续。在受非主业投资收益下降和期间费用增长行业整体盈利大幅下跌、大部分公司一季度盈利下降的情况下，少部分以内销为主，具有一定品牌和渠道基础或在某一细分领域具有相对垄断优势的上市公司，依然保持了业绩的较快增长，如报喜鸟、七匹狼、伟星股份和瑞贝卡等。

　　2、化纤行业

　　(1)行业景气度回落导致全行业盈利暴跌。我们在08年度行业投资策略报告中就指出，化纤行业仍是周期性的行业，07年是此轮景气周期的高点，未来随着供给的增加面临下降的趋势。数据显示，08年一季度粘胶短纤、粘胶长丝同比分别上升了了37.69%和和3.46%，但主要原料短丝级和长丝级棉浆粕价格同比分别上升了72.82%和70.44%，产品价格从去年年底高点回落，同时同比上涨远远落后于原料涨幅，另外氨纶(40D较高价)同比下降了22%，总体导致08年一季度化纤行业上市公司销售增幅大幅回落，同比仅增长了6.89%，而盈利更是出现暴跌，一季度利润总额和净利润同比分别下降了44.80%和44.66%。行业平均毛利率和净利率同比分别下降了2.83个百分点和1.54个百分点。

　　(2)期间费用控制依然较为平稳，运营质量随景气回落有所下降。08年一季报显示，化纤子行业平均销售费用和财务费用同比分别下降了1.95%和3.57%，管理费用同比增长了11.08%。相比纺织服装子行业，化纤子行业的期间费用负担相对较小。但随着行业景气的回落，行业平均存货周转率、应收帐款周转率、总资产周转率分别由上年的1.47、7.52和0.24下降至1.12、7.20和0.20。行业扣除非经常性损益后的平均净资产收益率由07年一季度的2.57%下降至08年年一季度的1.02%。

　　(3)龙头公司在行业周期性回落中的盈利波动很大。龙头公司由于在规模、品牌和成本费用和产业链配套方面的优势，盈利能力依然明显高于行业平均水平，但龙头公司的盈利受行业波动的影响幅度也很大。

　　行业发展形势及未来投资策略分析从纺织全行业08年一季度的运行情况和纺织行业上市公司07年年报和08年一季报的对比可以发现，08年是行业发展历史上较为艰难和不平凡的一年。人民币加速升值、生产成本和人力成本上升、国内宏观调控、利率上升、纺织行业结构性产能过剩、东南亚国家纺织产业的崛起以及美国经济可能放缓等众多不利因素在进一步深化，出口和投资这两个历史上拉动行业高速发展的主要动力已呈现增长减速态势，内需成为支撑行业发展的新动力，但短期不能完全平滑出口和投资带来的行业销售增速的下降。而成本和期间费用上升的日益积累将使得行业盈利增速下降幅度超过收入的下降。

　　未来2-3年行业发展的压力依然大于机遇，古老的纺织行业正在经历一次主动和被动的产业转型和升级，以产能扩张和同质化初级产品贴牌出口为主的行业增长模式正在逐步遭到抛弃，以技术创新、品牌培育和渠道建设为主的行业发展模式正在培育并将成为未来的主流模式。在行业自身优胜劣汰的成长过程中，疼痛在所难免，企业间的两极分化也将日益显著，大量低端产品制造和出口企业的淘汰也是必然。我们维持以前的观点，认为不利因素是把双刃剑，短期会造成行业经济增速的下降，中长期看则有利于行业整体竞争力的提升，优秀企业也能获得更好的发展大环境。

　　在看到不利因素的同时，我们也要深刻认识国内纺织服装行业的竞争力—

　　—中国具有最完备的纺织服装产业基础、良好的行业竞争环境、全球最大的纺织服装消费市场和高性价比的劳动力，同时大量管理高效经营机制灵活的民营资本的介入也为行业发展带来了更多的活力。而纺织服装行业对劳动力的吸纳对于中国建设和谐社会也至关重要，从很长的时间看，纺织服装在中国都不会成为一个消亡的行业，而是一个不断通过市场化手段提升和改造自己、焕发生命力的行业。

　　我们认为从08年起行业将由前期的快速增长进入平稳增长阶段，综合考虑上文所述的各种正面和负面因素，我们初步预计08年行业销售收入、利润总额、出口金额增速将分别下降至15%、12%和15%左右。